央行貨幣政策執行報告點評：基調短期不會變

貨幣政策基調短期內不會改變

——2014年第二季度中國貨幣政策執行報告的點評?

招商證券謝亞軒?張一平

事件：

中國人民銀行2014年8月1日發布《2014年第二季度中國貨幣政策執行報告》。

評論：

1、相對於1季度，央行對下半年通脹形勢擔憂有所上升。一方面，央行定向寬鬆力度加大不利於“貨幣環境相對穩定”，另一方面，總需求持續回升導致物價水平上行壓力增加，氣候因素的不確定性也可能對CPI增速造成擾動。總之，人民銀行認為價格走勢仍需給予關注。

2、與1季度貨幣政策執行報告不同，人民銀行本次報告並未對上半年M2增速明顯高於全年預期目標過多著墨，僅認為“受表外理財集中到期、同業業務擴張等因素影響，季末存款“沖時點”現象較為突出。6月份最後三個工作日人民幣一般存款增加超過4萬億元，季初存款又出現較大幅度回落，這可能對貨幣供給形成一定擾動”，反映央行對於目前偏高的貨幣增速似乎不是非常擔心，也間接否認了6月M2增速過高是由於PSL操作所致。

3、上半年貨幣環境較為寬鬆，貨幣市場利率和債券市場收益率都有所下降。在定向降準、定向再貸款等措施的支援下，農信社超儲率大幅升至4.4%，同期金融機構超儲率反而小幅降至1.7%。除個人住房貸款利率小幅走高外，其他貸款和票據融資利率均有不同程度的下降。其中，6月末一般貸款加權平均利率為7.26%，較3月下降0.11%。受人民幣匯率貶值影響，國內私人部門持匯意愿上升。美元流動性充裕和企業美元貸款意愿下降，外幣存貸款利率均有不同程度的下浮。

4、雖然2季度貸款利率有所下降，但降幅偏小。人民銀行認為社會融資成本高既有剛性融資需求過於旺盛的原因，也反映了資金供給面的一些結構性因素。雖然定向降準等措施有助於引導銀行資金流入定向放松所支援的領域，降低這些領域的融資成本，但央行也對長期實施定向放松措施持謹慎態度。因為貨幣政策畢竟是總量政策，若長期實施結構性放松，對政策的統一性、數據真實性都有不利影響。而且定向放松行政色彩較濃，無助於市場資金設定上的主導作用。

5、債券市場方面，上半年中資商業銀行成為市場的凈賣出方。與此對應的是外資金融機構成為市場最主要的凈買入方之一。隨著人民幣國際化和資本項目可兌換的逐步發展，境外機構對國內市場的影響已經不容小覷。

6、根據二季度的貨幣政策執行報告，我們認為未來一段時間內貨幣政策基調不會發生大的變化，即總量維穩、定向放松。盡管實體融資成本高問題較為棘手，但央行不會通過降準、降息等總量政策加以解決。既然央行對於6月末M2增速偏離目標區間沒有過多關注，我們預計短期內M2增速和信貸規模仍將維持擴張趨勢，以筑牢實體經濟企穩的基礎。

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