【郁春雷(油脂油料組)】油脂下行趨勢不變 豆棕油存階段性差異

    近期油脂價格在創出新低，而且接近2008年金融危機低點后吸引大量資金抄底。最近3周美豆油下跌3.5%，馬棕櫚油下跌3.16%；而連豆油僅下跌0.3%，連棕櫚油僅下跌1.2%，油脂出現了明顯的外弱內強走勢。經過分析我們認為，雖然短期存在多頭因素發酵可能，但后期油脂在供需失衡仍未扭轉的背景下，油脂價格仍有5-10%的下行空間。 10月底前仍以反彈沽空操作為主要規則。另外，豆油棕櫚油面臨的壓力有所差異，可以進行部分對沖交易。

usda上調產量未調整出口油料壓力巨大

從9月的usda報告來看，美國農業部大幅提高美豆單產，產量大幅增加，而出口及國內消費增幅提振有限，美豆庫存較8月提高100萬噸至1300萬噸的近10年高位，庫存消費比也同比提升近9%至13.3%。后期美豆必須依賴低價才能刺激出口，從而消化庫存。而且近期美豆天氣仍維持良好狀態。10月報告對美豆單產仍有提升壓力，美豆價格壓力繼續延續。   表：usda8、9月月報對對新作庫存及庫存消費比的對比  

美豆國內油脂壓力更大

從美國國內的期現貨壓榨利潤來看，目前壓榨利潤情況還可以。nopa的8月報告顯示美國7月大豆壓榨量增至1.1962億蒲式耳，6月壓榨量為1.18718億蒲式耳， 2013年7月，美國大豆壓榨量為1.16338億蒲式耳。

豆粕出口需求旺盛導致美豆壓榨量的增加，間接對美豆油形成壓力。因此從美豆走勢來看，對油脂的壓力比粕類更大。   圖：美豆11月壓榨利潤走勢  
國內盤面壓榨利潤高企油廠賣出套保意愿加大

國內情況來看，國內到港集中導致大豆壓榨量不斷走高，開機率維持在50%水平的高位。

目前油廠1月合約的盤面壓榨利潤達到80元/噸左右，這達到近期的最好水平，這主要歸功於美豆價格下跌帶來的成本下行，因此，這對於油廠而言，將加大開機率。也意味著一旦美豆維持下跌或者弱勢格局，油粕價格將面臨壓力。

下游飼料需求支撐蛋白現貨

而同時豆粕的未執行合同數量較高，為380萬噸左右，是去年同期的2倍左右。意味著豆粕的潛在消費需求仍比較旺盛，主要是美豆低迷限制了飼料廠的提貨意愿。后期美豆若走強對粕類的提振也要比油脂更強，相反美豆如果弱勢，油廠挺粕也會導致油脂下跌幅度更大。

圖：國內豆粕未執行合同
從下游飼料養殖消費來看：4季度養殖消費預計轉暖。首先是生豬方面，由於生豬價格企穩反彈，豬糧比價改善，仔豬補欄。后期生豬存欄上升將支撐4季度飼料需求；其次，由於2013年祖代雞產能淘汰，預計2014 年全國祖代雞引種量有望下滑至100 多萬套左右。禽類價格上漲以及存欄較低刺激飼料需求后期處於上升期。   圖：豬糧比價與生豬產能與祖代雞存欄  

東南亞棕櫚油進入單產恢復期后期供給壓力較大

馬來西亞以及印尼棕櫚油進入8-10月的增產周期，mpob報告顯示8月馬來西亞棕櫚油產量環比增加22%，9月預計達到繼續增長，隨著單產的恢復性增長，后期供給壓力加大。  
供給增加以及需求疲軟馬來西亞棕櫚油庫存將處於季節性增長 年底突破200萬噸
在產量增加的同時，出口卻受到豆油價格的沖擊，出現頹勢。mpob報告顯示，8月棕櫚油出口環比下降0.68%，而產量大增22%至203萬噸，庫存環比增加22%至205萬噸。同比也處於上升勢頭。預測年底前馬來西亞棕櫚油庫存可能重返250萬噸上方。   圖：馬來西亞棕櫚油庫存  
棕櫚油內外倒掛近期大幅收窄后期國內價格壓力較大

近期棕櫚油國內受到信用證問題影響進口放緩，前7月進口270萬噸，同比減少30萬噸，另外由於棕櫚油貨權集中，導致棕櫚油現貨挺價。目前棕櫚油內外現貨價差僅為400元/噸。比歷史均值600-1000元/噸倒掛已經大幅收窄。 而隨著后期外盤持續弱勢，棕櫚油國內期現貨價格壓力將重新增加。

      受到馬來西亞降低關稅刺激出口以及工業使用前景影響國內棕櫚油絕對價格調整空間可能受限制

9月初馬來西亞種植業和商品部公告稱，不再對9月和10月出口的毛棕櫚油船貨征稅。政府稍早將9月稅率定在4.5%。該部門稱，取消征稅將刺激棕櫚油出口增加60萬噸。這對內外盤棕櫚油形成提振。

國內棕櫚油制作生物柴油也開始取得利潤空間。目前5200元/噸的棕櫚油制作生物柴油成本為6500元。而接近於生物柴油批發價格在6600/噸左右，基本達到盈虧平衡點。從我們調研的現貨企業反映也是如此，5000左右的棕櫚油制作生物柴油將具有吸引力。 因此棕櫚油的跌幅空間相對豆油有限。

操作規則：

1、趨勢規則：由於油脂整體供給形勢仍然嚴峻，去庫存壓力在9-10月預計繼續延續。因此我們就像對油脂沽空交易：國內豆油棕櫚油1月合約擇機空單建倉，棕櫚油入場區間5300-5400.豆油入場區間6000-6100。目標位置：棕櫚油5000，豆油5700。

2、對沖交易規則：由於馬來西亞棕櫚油降低關稅政策以及棕櫚油低價刺激生物柴油消費的提振，棕櫚油的跌幅在未來一段時間相對豆油會相對有限。可以在價差合適的位置買棕櫚油拋豆油。

風險因素：美豆產區天氣惡化，市場炒作早霜或者美豆出口強勁都會導致美豆大幅反彈，而油脂也會有反抽。可考慮出場。

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