陶冬: 聯儲加息帶縮表 債市懷疑兼反彈

陶冬(鉅亨網資料照片)
陶冬(鉅亨網資料照片)

瑞士信貸私人銀行高級顧問陶冬在部落格發文表示,美國、英國、加拿大央行先後擺出一個比想像的更鷹派的姿態,債市場的反應卻是一片懷疑。市場在解讀央行政策的路徑和力度上,與決策者的前瞻指引之間明顯存在著分歧。全文內容如下:

上週沒有選舉,沒有醜聞,沒有炸彈,新聞重點移回到貨幣政策。美國、英國、加拿大央行先後擺出一個比想像的更鷹派的姿態,債市場的反應卻是一片懷疑。上週最大的事件,當屬聯儲公開市場委員會會議,美國貨幣當局提高利率 25 點,並且公開討論縮減資產負債表。美元應聲走強,美國國債利率卻下挫了。未久,走強的美元匯率動力不足,走低的美國利率也無以為繼。英格蘭銀行的上次會議記錄顯示,八位政策委員中有三位認為應該即時加息,這也大出市場意料。英鎊匯率轉強,不過英國國債利率同樣下降。市場在解讀央行政策的路徑和力度上,與決策者的前瞻指引之間明顯存在著分歧,不過央行的態度卻似乎明確無誤——儘管通脹壓力暫時不大,貨幣政策正常化是開弓沒有回頭箭。除此之外,三巨頭就 860 億歐元的希臘救援金達成初步共識,歐洲又少了一個潛在的黑天鵝事件,歐洲股市表現良好。美國油類庫存量大過預期,市場對 OPEC 的減產決心也有懷疑,石油價格倒退。沒有戰爭也沒有通脹,黃金市場一輪炒作之後回歸平凡,金價疲弱。

在六月的聯儲會議上,加息早已被市場所消化,不過決策者釋放出的兩個信息卻是重要的。首先,決策者對就業市場的關注程度遠高過通貨膨脹。儘管聯儲擁有通脹和就業雙目標,公開市場委員會明言目前的弱數據是短期現象,屬於噪音,它的注意力放在已經進入完全就業狀態的勞工市場,留意這個可能給經濟構成的威脅。其結果是繼續加息,維持前瞻性指引中今年第三次加息的預測,而且明後年每年預計再各加三次利率。其次,聯儲正式將縮減資產負債表納入議事日程,並首次提出了退出路線圖。應該說目前的退出計劃相當溫和,至 2019 年聯儲也就縮表一半,而且萬一有意外聯儲隨時可能縮回 QE,不過明確提出退出 QE 本身還是重要的,對市場有眾多的影響。筆者預計聯儲於今年九月啟動縮表程序,將 QE 組合中部分到期收入不再續購債券。如果此計劃並未對市場造成太大衝擊的話,美國在 12 月可能還有一次加息。

美國聯儲加息,美國國債價格卻上揚了,利率降到 7 個月來的低位,不能不說這是一條奇特的風景線。這個的背後,其實是 reflation vs deflation 之爭。國債市場突然走強,其實發生在聯儲會議結束之前數小時,當時公佈的核心通脹連續第三個月下降,其它月度經濟數據也不理想。市場認為特朗普當選所帶來的 reflation 故事敗相已露,增長不理想、通脹暫時無憂,認為聯儲今後可能根本無需再加息。這個和聯儲認為工資上漲是真故事、數據回軟是假故事的判斷簡直是南轅北轍。伯南克開始討論加息後的相當一段時間,市場根本不相信聯儲可以加息,債券市場價格基本上無視了貨幣決策者們的言論,連續幾年市場是對的。去年下半年開始,耶倫的講話讓基金半信半疑了,特朗普當選為美國總統,則燃起了市場對經濟出現結構性複甦的希望,Trump reflation trades 大行其道,美股屢創新高。然而,特朗普的政治好運嘎然而止,其改革計劃得以全面展開的希望愈來愈渺茫,美國經濟到底還有多少增長動力成為市場的一個問號,近期全球範圍內通脹弱過預期、PMI 見頂回落,給增長悲觀論者一個挑戰政策當局的藉口,債券市場再一次站到了貨幣當局的對立面上。

本週市場的聚焦點全在星期一:英國與歐盟正式開啟脫歐談判、MSCI 宣布是否將中國 A 股納入其新興市場指數。


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