國浩資本：金沙中場收入樂觀宜低吸 目標價68元

金沙中國

澳門4月份的博彩收入按年升10.6%至313億澳門元，稍勝市場預期。六大濠賭股已較本年的高位回落15%至26%，主要是由於：1) 4月22至27日期間的澳門日均博彩收入跌至9.8億澳門元，低於4月1日至21日的10.4億澳門元。部分分析員因此將4月份的博彩收入增長預測下調至高單位數水平；2) 最近有報導指澳門一家小型賭廳的代表欠款失蹤，涉及資金高達80億至100億元，另外另一家賭廳的相關人士因涉及洗黑錢案件而被香港警方拘捕。此兩件負面訊息令市場關注貴賓廳收入的增長有可能因中介人更謹慎的放款政策及其向私人投資者集資的難度加大而有所放慢。

本行認為雖然貴賓廳的收入增長短期或會因此而受壓，然而此對中場收入的影響將會非常有限，而后者的持續增長將會是2014年盈利上升的主要動力。事實上，最新的4月份澳門博彩收入數據正好紓緩投資者的疑慮，因數據顯示4月份最後3天的日均博彩收入由之前6天的9.8億澳門元反彈至12億澳門元。本行仍然視金沙中國(1928)為行業首選，因為其於大眾市場的占有率最高，而在其收入中，有47%源自大眾市場，此數字高於其對手的25%至38%的占比。

每日每桌贏款10.23萬

稍作回顧，金沙中國的第1季業績令人滿意，其中中場業務的收入增長按季升10%，抵銷了貴賓廳業務收入按季跌8%的負面影響並推動物業息稅折舊前利潤按季升12%至9.39億美元。整體的物業息稅折舊前利潤率由2013年第4季的33.4%升至今年第1季的34.5%，主要是受益於金沙城中國的利用率持續上升，而於去年第3季落成的四季酒店高階中場設施亦帶來貢獻。雖然中場博彩桌的數目按季增加3%，但金沙中國的中場博彩桌每日每博彩桌的贏款按季升9%至13,200美元(約10.23萬港元)。這反映金沙中國由於在澳門擁有最大的酒店資產及非博彩設施，其吸引大眾遊客的能力最強。

同時，我們認為金沙中國仍可以以下方法繼續提升其博彩桌的回報率：1) 於四季酒店撥出更多貴賓廳作高階中場業務； 2) 從回報率較低的澳門金沙中調出更多博彩桌至其於仔的賭場及3) 金沙城中心的利用率將會因大眾客上升而繼續上升，而這將會令其賭桌回報率慢慢追至其他仔賭場的水平，本行維持金沙中國2014年的盈利預測不變，即是收入增長將按年升23%、物業息稅折舊前利潤率為33.5％及物業息稅折舊前利潤按年增31%。若不包括路未來的項目，股價現時相當於16.3倍的企業價值倍數(ev/ebitda)，這相對於香港市場研究 2014年5月5日過往的12至18倍的高低幅度而言，估值已算偏高水平。

然而，基於公司的盈利前景清晰、澳門2014年大眾巿場的持續增長以及股息率達4.5%，本行相信公司在估值上存在溢價亦算合理，故此重申買入評級，目標價不變為68.0元(周一收市57.10元)。