陶冬：股市牛 商品熊

知名分析師陶冬，於其部落格發表對全球經濟大勢的看法，下為全文：

上週股市和商品市場，進行了一場牛熊大戰，不過結果並不像某 “搏擊高手” 和“太極宗師”比武那麼乾淨利落，大家各說各的話。上周初法國大選不太像要爆出黑天鵝事件，中間聯儲對疲軟的第一季度增長數據輕描淡寫一筆帶過，臨近週末非農業就業數據超強，市場認為六月加息板上釘釘。一家大型能源類對沖基金突然清倉多單，加上美國鑽井擴張，帶動石油期貨價格暴跌，布倫特油價跌破 50 美元，去年 OPEC 協定減產後的油價所得已經全部失去了，不過週五石油市場初顯企穩跡象。聯儲無視短期經濟弱數據，政策利率期貨價格一度顯示市場相信六月加息概率達到 97%。儘管貨幣環境趨緊，市場看好經濟走勢，資金繼續從債市流向股市，增風險、增槓桿的主題之下，S&P500 指數企於歷史新高，科技巨企亮麗的業績更讓 NASDAQ 一馬當先。資金對法國選舉結果感到放心，資金加速流入歐元區，歐元兌美元走出去年 11 月以來的高位，歐股表現良好，法德國債之間的利差持續縮小。大宗商品憂慮於中國貨幣環境從緊、政府嚴防金融風險，銅價與鐵礦石價暴跌。避險情緒淡化，黃金的對沖需求減少，金價大幅走低。

美國四月非農就業增加了 211K，遠好過上期的 79K 和分析員預測的 185K，失業率降至十年新低的 4.4%。此數據印證了聯儲認為第一季度的弱增長是短期現象的判斷，市場認定六月加息已經無甚懸念。毫無疑問，美國的勞工市場處於完全就業狀態，工資壓力也可能傳導到消費物價層面，貨幣當局需要做一些收緊動作。但是 4.4% 的失業率是在勞工參與度下降的情況下取得的，而且時薪上漲暫時未見加速現象。筆者認為今年六月、九月和十二月中會有兩次加息機會，公開市場委員會在六月動手的機會明顯上升，原因是市場預期已經起來了，政策決策可能要被市場牽著鼻子走。

筆者今年以來一直看好歐元資產，法國大選結果為資金流入歐洲增添了動力。歐洲的經濟增長在加速，今年第一季度增速甚至好過美國。當然歐洲經濟仍存在結構性問題，銀行資本金仍需增強，德國與意大利大選仍是懸在頭上的劍，不過歐元匯率已經超跌，美國股市估值偏貴，令資金流向歐洲。歐洲應該是增槓桿的首選資金出處。

大宗商品價格暴跌，有前一段游資爆炒的因素，這一點在中國期貨市場尤其明顯。隨著資金環境和監管環境的收緊，流動性驅動的行情出現了調整。在基本面上，筆者認為全球工業生產已在一月見頂。除了美國第一季度的增長數據（與今年退稅時間較晚有關），全球範圍內增長都出現了加速現象。但是第二季度後貿易和投資活動就有放緩的跡象，並在最新的 PMI 數據中反映了出來。瑞信全球經濟研究認為，工業增長已經開始減速，美國和中國的刺激政策估計也不如預期。如果這個觀點被證實，則對通脹前景、央行政策、商品價格均有影響。

本週焦點在周日的法國總統大選，如果不出意外預計馬克隆成為新任法蘭西共和國總統。英格蘭銀行例會，估計沒有政策動作出台，聲明語言偏鴿派。另外，石油市場值得關注，市場對 OPEC 減產承諾有較大的疑慮，同時逼多過程也未知是否完成。14 日一帶一路峰會在北京召開。