資本外流迷局

陳炳才

畢吉耀

王國剛

短期波動并非外逃跨境資金仍會流入

外匯占款近四年來首現負增長，銀行間外匯市場人民幣對美元即期匯價近日屢觸跌停。資本外流、人民幣貶值疑云突起。對此，發改委宏觀經濟研究院對外經濟研究所所長畢吉耀認為，美元避險作用是跨境資本短期波動的主要原因，對實體經濟不會產生負面影響，這一現象持續的可能性也不大。中國社科院金融所所長王國剛認為，中國經濟持續快速增長，決定了長期人民幣仍是升值趨勢。國家行政學院決策咨詢部副主任陳炳才認為，利用境內外兩個市場的匯差套利是近期資本流動的主要原因，不應將短期資本波動視為資本外逃。

利用匯差套利是資本流動主因

中國證券報：近期數據顯示跨境資本有流出跡象，人民幣短期內也出現貶值預期，原因是什么？

陳炳才：9月以來，境內人民幣對美元中間價仍然很高，沒有出現貶值，11月初中間價達到年內最高。此后人民幣中間價有所下行，但12月份以來又出現反彈。最近人民幣的走勢并非貶值，而是匯率的波動。

但9月下旬以來，境外人民幣市場出現了貶值預期，有多個因素：一是正常情況下，境外的人民幣匯率和利率比境內要低。因為所有在境外的人民幣都必須回到國內，需要支付結算和進出的成本。二是民間資本鏈的斷裂對境外市場影響比較大。三是匯率累計大幅升值后出口成本上升，加上勞務成本上漲等因素，企業的壓力較高，對政策也有壓力。市場上產生了人民幣貶值預期。

與境外市場相反，國內外匯交易市場人民幣并沒有貶值，反而在升值。境內外匯差由平時的100-200點擴大到400-600點，最高時超過1000點，這樣資金跨境的成本降低。根據我國現行的外匯管理制度，一是允許企業的外匯資金存留境外，二是境內賬戶可以保留美元。匯差比較大刺激了資本外流。這樣投機資本在境內買入美元拿到境外，可以獲取更多的價差收益。

畢吉耀：原因比較復雜。從國際上看，歐債危機后美元避險作用上升，這是美元對人民幣有所走強的重要因素。目前在香港市場上，無論是NDF，還是離岸市場匯率，都已顯示出這一趨勢。另一個因素是國際資本對國內經濟前景的擔憂。國內房地產調控短時期內不會放松，再加上外貿順差縮減，進出口同比下降，這些因素造成部分資金開始從國內撤出，這有利于人民幣升值壓力減輕。

王國剛：當前的情況并非人民幣貶值預期，只是在交易過程中人民幣貶值了幾天。正常的匯率交易就應該有升值有貶值。不能根據單月的外匯占款增長為負作出資本流出的判斷。

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資本波動或為短期現象

中國證券報：資本外流和匯率貶值是短期波動現象還是長期趨勢？

陳炳才：最近境內外匯差開始下降，如果這一狀況延續，不一定會出現長時間的外匯占款下降。現在資金不會出現純粹的外流，短期資本波動主要是資金在兩地之間作投機交易。不應當將其視為資本外逃。境外美元資金很多，最后可能還會回到國內。此外，跨境貿易人民幣結算市場在不斷擴張。境外需要有一個不斷壯大的人民幣市場。如果人民幣資金全部回流，境外人民幣業務開展也會比較困難。

歐債危機可能還會持續一段時間，但至少目前看不出更趨惡化的危險。如果明年歐美經濟狀況類似于今年，對中國出口不一定有大的負面影響。因為中國的產品最廉價，歐美對中國的產品仍然有購買需求。從全球看，其他國家經濟更差，資金只有流向中國。

從長期看，中國匯率升值大的方向仍然不會改變。最近匯率波動加大，有利于打消單邊升值預期。長期來看，要觀察商業銀行的外匯存款和外匯貸款情況。如果外匯貸款沒有出現顯著下降，企業和銀行總體而言對匯率還是一個升值的判斷。

畢吉耀：綜合來看，短期波動可能性更強。2008年金融危機開始后，美元就成為首選的避險工具，此次歐債危機是同樣道理。目前來看，美元仍是各路資金避險的首選。資金選擇美元避險的因素是短期因素，歐債危機近期將會有解決之道，一旦方案明確，金融市場趨向穩定，避險情緒將會進一步緩解。對于國內而言，隨著宏觀政策的預調、微調，國內經濟前景會進一步明朗，畢竟中國經濟增長從長期看還將高于其他國家，因此資本外流不會是長期趨勢。

王國剛：中國經濟在快速成長，中國的實力在提高，基本面決定人民幣必然要升值。歐洲還在歐債危機的泥潭中，明年估計不會有太好的表現，美國經濟可能會比現在略好，但也不會有太高的增長。從國際對比而言，人民幣會升值。但也不是每天都升值，可能漲漲跌跌。

對實體經濟沖擊較小

中國證券報：匯率波動對中國的經濟和貨幣政策會有什么影響？

王國剛：中國經濟依然在高位運行。明年我國GDP增速可能比今年低，但仍然在可接受范圍內。當然，明年GDP增速可能將是自2000年以來比較低的水平，市場要為此做好準備。

中國資金對海外資金的吸引力數十年來一直很強，外商直接投資達到了世界第一的水平。勿需懷疑，中國仍然是全球資金最好的投資地。

匯率對出口的影響不能一概而論。人民幣升值是影響出口的一個因素，但不是唯一因素。中國自2005年匯改以來產生的外貿順差額遠遠大于匯改之前。同時，應對人民幣升值，外貿企業的創造能力沒有耗盡。

畢吉耀：跨境資本流動，對實體經濟影響不會太大，因為中國的資本市場開放有限，很多熱錢是繞道進來的。對于央行而言，外資流入減少并不會導致流動性緊縮，反而可以通過降低存款準備金率釋放空間來滿足資金需求。今年FDI增長較快，因此，跨境資本流動加大不會對實體經濟形成沖擊，這種趨勢對于出口企業也是好事。

當前存款準備金率偏高，不利于提高資金的使用效率，某種程度上是一種浪費。貿易順差較多導致外匯占款也比較多，從而使流動性壓力變大，貿易順差和資本流入減少，有利于央行政策進一步向常態回歸，也使央行有進一步下調存款準備金率的空間。

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