申萬宏源：“退歐事件”會不會是最後一個尾部風險

申萬宏源22日發布最新觀點認為，臨近月末，“退歐公投”獲得了市場極大的關注，當細數籠罩了整個6月的“四大靴子”正逐一落地，未來三天的應對更顯得尤其重要。MSCI遭拒、美國提前加息、年中錢荒?患，這三個令我們擔驚受怕的關鍵問題都已安然度過，“退歐事件”會不會是宏觀層面尾部風險的最後一錘?頓時7月、8月的前景光明了很多。申萬宏源認為，“退歐與否”對資本市場的影響是深遠的，甚至可能左右下半年的全球情緒的走向，是避險情緒上升還是風險偏好回歸?

首先，脫歐的概率以及對資?價格的影響。暫時撇開英國和歐洲大陸過往的曆史糾結不談，今天就談資?定價，目前無論是黃金、美元、債券的定價裡面沒能反映任何一種預期。為什?這?說?因為預期是紊亂的。當前民意調查顯示“退歐與否”的意見是非常膠?的，基本可以理解成50%-50%區間裡面。無非是在從52%支持脫歐變為53%支持留歐之間反複，個位數變化沒必要糾結。那?基本是對半分的意見劃分意味?什??意味?當前沒能形成任何一種主流預期，因故資?價格會極易受到任何一種新增變化的影響。

用過去兩周的變化來說明，先是英國退歐支持率在中國“端午假期”快速上升，跌落至1200一線的黃金突顯反轉;此後是親歐派議員JoCox遇襲身亡之後，留歐派迅速重獲優勢，周一英鎊錄得2008年以來最大單日漲幅。如果質疑民調有其抽樣過程的統計缺陷，那?資?價格是全球投資者用真金白銀在做表態，目前我們看到的是預期的紊亂與脆弱，可以預期本周五的資?波動會非常劇烈。如果“退歐”實現，黃金、債、美元仍會持續上漲，美歐股市的壓力很快會向新興市場蔓延;如果結果是不脫歐，過去半個月的調整會完全反轉，英鎊與歐元會收回全部跌幅。50%-50%的分布基本就是“擲硬?”，這是一個很難賭的情況，也沒必要賭，所以給大家的建議是最近三天有必要做出防禦性動作。

第二，脫歐對英國和歐洲以及全球經濟的影響。“脫歐與否”會影響全球複蘇的前提假設，因此會有一個很大的影響。歐洲經濟的GDP在目前非常脆弱的複蘇初期可能?生很深遠的衰退風險。至于貿易摩擦、貨物流轉、投資進出、勞動力轉移的負面影響不多談了，IMF做了很全面的情景計算，強調一點，英國和歐盟的新關系會有一個很漫長的?論過程，不排除英國和歐盟雙方也許會簽訂更高明的貿易協定來避免歐洲和英國遭遇“雙輸”的經濟沖擊，但是這個過程是很長的，預計需要將近1年來重構這個體系，當前的全球經濟和金融市場可能承受不了這一年的空白與停?。

因此，脫歐的影響既重要又深遠，不能簡單認為中國債券市場與國際債券市場仍是隔離的，聯動渠道的薄弱導緻避險情緒很難向國?傳導。一旦退歐，可能會推翻我們在2014年退出QE以來，對全球經濟的一個大假設，就是經濟是否還在複蘇?這個一年的停?會改變整個歐洲經濟複蘇的現狀，也會影響主要央行的貨?政策，美國第二次加息比第一次加息更重要是因為它是全球經濟重回一個複蘇狀態的政策信?。現在很關鍵的站在第一次加息和第二次加息的中間點，一旦“退歐”是否可以類似97年的亞洲金融危機，五次加息周期唯一一次告吹的事情就可能會重現。這對整個債券和資金的配置都會有深遠的影響，收益率的下行就不僅僅是短暫的避險，可能更多的是對全球複蘇的停?導緻投資時鍾再次逆轉。

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