編者按：在全球民用大飛機制造舞臺上，以“C”打頭的中國大飛機必將占有一席之地。有專家指出，這是一個巨大的市場，目前該產業規模就已經在千億水平，未來將達到萬億水平，成為高速鐵路之后，中國高階制造業的又一支柱。

光大證券(行情,問診)：關注飛機制造裝備股 薦6股

近期中印邊境、釣魚島爭端、日本右翼勢力和南海爭議再度顯現。

釣魚島問題上，4月30日舉行的美日防長會稱:美方承認日方對釣魚島的管轄權。外交部發言人華春瑩表示:釣魚島是中國的核心利益。中國駐美大使崔天凱表示:在釣魚島問題上，美國不要搬起石頭砸自己的腳。

針對日本右翼勢力日益抬頭（參拜靖國神社、否認侵略歷史、安倍身穿作戰迷彩服登上戰車等）。解放軍報稱，我們對中日之間這場斗爭的長期性、復雜性要有充分準備，要準備應對更嚴峻的局面。中國國防部官員稱:日本干擾我飛機正常戰備巡邏，日本不要倒打一耙。

南海方面:自菲律賓挑起“國際仲裁”一事后，南海問題近期再度升溫。外交部長王毅1日啟程訪問東盟四國，南海問題成為主要議題。中方應會重申立場，“針對具體的島嶼爭議，中國主張直接同相關國家來談”。

中國面臨地緣政治環境惡劣地區熱點問題利益糾結不斷激化

根據地緣政治理論，相近國家的政治、經濟和軍事的舉動和發展會對周邊國家帶來很大影響。從朝鮮半島到南海局勢，隨著美國重返東亞，整個東亞局勢進入新一輪動盪時期，地區熱點不斷激化。通過重返東亞，美國大大加強和日、韓兩大東亞盟國的關係，進一步壓縮了中國在東亞的影響力。美國還加強了與印尼、越南等國的關係，恢復了與印尼的軍事合作，成功切入了南海局勢。我們認為，中國面臨惡劣的地緣政治環境，周邊不同程度存在熱點地區利益的糾結。

加強戰備直升機和大型運輸機未來大批次裝備可期

我們認為，以戰爭求和平則和平存，以妥協求和平則和平亡。要避免戰爭，就要加強戰備。當前，全球軍事強國已進入三代裝備時代，美國已逐步向四代過渡，而我國裝備正處在二代向三代轉變過程中，在某些領域剛剛解決國產裝備“從無到有”的問題，還需要大量改善性提升性裝備，包括:航母、戰略轟炸機、大型戰略運輸機、專用武裝直升機等。我們相信，在“加強戰備、準備打仗”的目標指導下，國家對軍事工業的投入和訂貨量將有一個大的飛躍。因此，我們重點推薦直升機整機制造商哈飛股份(行情,問診)、直升機重要部件制造標的光電股份(行情,問診)和海特高新(行情,問診)，大型運輸機制造商中航飛機(行情,問診)，教練機制造商洪都航空(行情,問診)，航空電子系統制造商中航電子(行情,問診)。（.光.大.證.券）

大飛機制造板塊10大概念股價值解析

個股點評：

博云新材(行情,問診):變更管理層，期待新變化

類別：公司研究 機構：國泰君安證券股份有限公司 研究員：桑永亮 日期：2014-02-26

公司新變化:博云新材2 月26日公告董事長兼總經理易茂中先生辭職，由博云東方執行董事李詠俠先生接任總經理。易董事長為博云新材在產業版面、技術提升方面做出了卓越的貢獻，期待新總經理能在市場拓展、利潤釋放方面有進一步的提升。同時我們注意到新總經理並未持有博云新材股票，因而可以合理猜測公司存在做股權激勵可能性，這將有希望提升整個管理層對公司利潤的重視度。

我們的觀點:預測博云新材2013-2015 年EPS 為-0.01、0.18、0.29 元（2013年底定增融資順利，小幅上調2014 利潤3%、2015 利潤5%）。時間進入2014 年，國防主題依然是市場熱點並有望持續，公司業績從低位反轉並快速上升的確定性大幅增強，我們按照更新的EPS 測算目標價為11.63元，對應2014、2015 年PE 為65、40 倍，為國防板塊平均水平，增持。

公司主營業務的變化包括:戰斗機剎車系統業務預計繼續保持翻番式高增長。戰斗機剎車產品的利潤隨價格提升、退稅、戰機列裝量增加等因素帶動，有望2014 年翻番。

汽車剎車片保持30%以上高增長。2013 前三季度收入增長80%多，毛利率從17%提升到24%。2014 年公司與霍尼韋爾、NAPA、國內汽車廠的合作將進一步加深，產能進一步釋放，收入和毛利率會進一步提升。

硬質合金業務厚積薄發，快速增長期。2013 前三季收入增40%，利潤增300%，源於超細晶產品取得突破，銷量大增。公司積極與客戶接觸，提升產品質量，2013 年終於迎來國外客戶大面積訂貨，2014 進一步放量。

定增項目將大幅提升公司利潤。定增產能預計2014 下半年試生產。C919獨家供貨訂單將成為公司長久的利潤保障，而短期收益主要來自與霍尼韋爾的合作獲取海外訂單。

風險:2014年業績不達預期、市場系統性風險。

中航電子:資產注入箭在弦上，成飛整合(行情,問診)股權增值空間巨大

類別：公司研究 機構：平安證券有限責任公司 研究員：陸洲，楊紹輝，余兵 日期：2014-03-26

事項:中航電子披露2013 年年報:2013 年實現營業收入59.99 億元，同比增長8.20%；實現凈利潤6.27 億元，同比增長4.12%；每股收益0.36 元。公司擬每10 股派送現金股利0.5 元（含稅）。

平安觀點:

公司業績符合預期，內涵與外延式增長空間廣闊。

非航產品增速較快。2013 年，公司軍品收入占比超過80%，產品毛利率超過30%，航空產品收入同比增長7%，非航產品收入同比增長11%。預計未來5 年，公司的非航空防務和民品業務占比降逐步提升至接近50%。航空產品中，公司飛行指示儀表收入增長勢頭較強，同比增幅達89.8%；飛機告警系統收入增幅達69%；大氣數據系統和傳感器、敏感元件收入增幅超過30%；專用驅動作動系統、航空照明系統增幅均超過10%。

非航產品中，公司控股子公司千山機電實施民用"黑匣子"項目，主要用於軌道交通和石油開采，未來10 年市場空間可達30 億。子公司寶成儀表的智慧紡織機械已成爆發性增長，粗紗機、細紗機等產品下游需求旺盛，在手訂單充裕。

持有成飛整合股權增值空間巨大。值得注意的是，年報顯示，中航電子持有成飛整合（002190）310 萬股，占比0.95%，初始投資成本310 萬元，期末賬面價值達4984.47 萬元。一旦今年成飛整合重組注入防務裝備類資產，這部分股權的增值空間可能遠超預期。

研究所資產注入箭在弦上。目前，中航電子大股東航電系統公司未上市資產主要集中在下屬五個研究院所中（自控所、計算所、上電所、雷電院、電光所）。

這5 家研究所2012 年的收入合計137 億元，利潤總額近17 億元。而中航電子2012 年利潤總額僅占航電系統的20%，未來可能整合的資產規模為公司目前的3 倍以上。我們預測，從產業整合和消除關聯交易、同業競爭的角度看，中航電子后續仍存在資產整合空間。目前，全國范圍內的軍工科研院所改制正在緊鑼密鼓地展開，國家對改制進程已有明確的時間表，中航電子有望率先實現改制注入。

航電系統資產盈利能力突出。考慮軍機列裝及現有作戰飛機的航電升級，軍用航電市場的規模約為600億元。在先進戰斗機上，航空電子系統的成本已占到整機成本的40%左右，航空電子系統費用占戰斗機總壽命期費用的三分之一。電子戰專用飛機、預警機和電子偵察機等飛行平臺的電子設備所占成本比例幾乎達到50%，如E-3A 預警機占44%、EF2000 和F-22 飛機約占40%。國外大型客機中，機載設備在飛機成本構成中所占份額均高於30%，國內ARJ-21 的機載設備所占份額約為33%。從中航工業集團來看，配套件公司的盈利能力遠高於整機公司，航電系統下屬各公司的凈利率水平平均在10%以上，在各板塊中遙遙領先。

給予“強烈推薦”評級。我們預測中航電子2014-2015 年每股收益分別為0.45 元和0.58 元，當前股價對應今明兩年動態PE 分別為47 倍和36 倍。作為航電系統唯一上市平臺，中航電子ROE 和毛利率水平在軍工板塊名列前茅，未來3 年復合增長率保守估計將超過25%，下一步可能整合的資產規模又是公司目前的3 倍以上。我們給予公司“強烈推薦“評級，目標價25 元。

風險提示:軍品訂單及后續整合時點存不確定性。

洪都航空:成飛整合不同資產注入方案對洪都航空的影響分析

類別：公司研究 機構：中國銀河證券股份有限公司 研究員：邱世梁 日期：2014-01-03

一、事件:

12月30日晚成飛整合發布公告，因實際控制人中航工業籌劃與成飛整合相關的重大事項，經公司申請，公司股票自2013年12月23日開市時起停牌。停牌后，公司及有關各方正在緊張、有序地積極推進相關重大事項，並已確定以成飛整合為主體，擬注入中航工業從事防務裝備生產制造業務的相關資產，目前有關方案的詳細籌劃及論證正在推進中。

二、我們的分析和觀點

根據公告，成飛整合擬注入中航工業從事防務裝備生產制造業務的相關資產。由於成飛整合是中航工業防務平臺“中航工業航空裝備有限責任公司（簡稱中航裝備，前身是中航防務）”的兩個資本運作平臺之一，我們判斷，此次注入的資產應為中航裝備旗下相關資產。中航裝備旗下有成飛集團、沈飛集團等十個成員單位；擁有洪都航空和成飛整合兩個資本運作平臺；公司按業務劃分主要分航空軍品、航空民品和非航空民品。首先我們先對中航裝備旗下資產進行研究，再根據可能注入資產的幾個方案進行分析其對洪都航空的影響。

（一）中航裝備資料:

1、中航工業從事防務裝備生產制造業務相關資產的平臺為中航工業航空裝備有限責任公司（簡稱中航裝備），成立於2011年。中航裝備前身為中航防務，成立於2009年3月。中航裝備是中航工業的主業板塊，主要負責戰斗機、教練機、無人機及導彈武器系統的預研、研發、實驗、制造、銷售、維修服務和國際合作，並從事中型噴氣公務機和非航空民品業務等相關防務技術延伸產品的研制生產。目前中航裝備管理10家單位，包括沈飛集團、成飛集團、洪都集團、中航貴飛四家飛機制造公司，沈飛所（601所）、成飛所（611所）和空空導彈研究院三家飛機導彈設計研究院所；吉航、長飛、天水三家飛機維修企業；擁有洪都航空和成飛整合兩個資本運作平臺。中航裝備成立后，原中航防務分公司旗下的上海航空發動機公司被置出，新增一家中航貴飛公司（2011年成立，將中航通飛旗下貴航集團的教練機、無人機等業務整合后成立的公司，歸為中航裝備旗下）。 根據中航工業網站資訊，中航裝備2012年末資產總額750億元、收入351億元，利潤9.4億元，EVA5.7億元。從收入構成上看，公司的防務產品收入占比約80%。

2、中航裝備按照業務劃分可分為三大業務板塊:（1）航空軍品板塊:戰斗機、教練機、無人機和導彈武器系統；（2）航空民品板塊:大飛機結構件、民機轉包等通用航空業務；（3）非航空民品板塊:專用汽車、汽車結構件和鋰動力電池。除了三家飛機維修公司、三家研究院所和中航貴飛以外，沈飛集團、成飛集團和洪都集團業務均涉及航空軍品、航空民品和非航空民品。

3、中航裝備在航空軍品方面的規劃是，做好現役航空武器裝備生產交付的同時，以殲-10、殲-11、L-15、教-8、教-9和霹靂系列導彈等航空武器產品為重心、加快實現相關產品系列化發展，並重點研發新一代戰斗機、無人機和導彈武器系統，同時以梟龍、L15、K8、雷電10A導彈等產品為重點拓展國際防務市場。航空民品方面將做好大飛機等結構件制造，加快開展中大型噴氣公務機研發制造，提高民機轉包生產能力，擴大通用飛機產業規模。在非航空民品方面，重點發展專用汽車、汽車結構件、鋰動力電池等業務，使軍民產業形成優勢互補，良性發展的局面。

（二）幾種可能注入方案的分析和影響:成飛整合是主營業務包括汽車模具、汽車零部件和鋰電池系統等產品，是行業內公認的四大汽車覆蓋件模具企業之一，是中國汽車覆蓋件模具重點骨干企業。根據公告，成飛整合擬注入中航工業從事防務裝備生產制造業務的相關資產。由於中航裝備是中航工業從事防務裝備生產的制造平臺，那么中航裝備旗下資產都有注入成飛整合的可能性。由於研究院所資產整合難度較大，估計此次注入院所資產的可能性不大。按業務分類，可能注入的包括航空軍品、航空民品和非航空民品。

三、投資建議:市場普遍認為成飛整合將注入軍品，且認為對洪都航空是大利空。我們認為對洪都航空的影響是中性。對於整機類企業，持續推出新機型的能力以及是否有采購量大的主力機型的型號的意義將大於一次性注入。此前我們推薦洪都航空主要是基於公司的現有及未來產品，洪都上市公司有自己的飛機設計所，這在中航系統是唯一廠所合一的上市公司，累計生產飛機超過5000架，具有強大的整機制造能力和研發能力，強5、K8、L15、輕多、利劍、將來可能的四代教練機等就是例子。我們推薦的邏輯主要是其內生增長和核心競爭力，沒有考慮任何資產注入預期。公司現有業務未來3年收入和利潤復合增速超過50%，洪都集團層面教練機總裝、導彈總裝和無人機總裝有注入上市公司的預期，持續推薦。

如果成飛整合注入的是民品，對洪都航空來說是利好。由於中航裝備僅有兩個資本運作平臺，則洪都航空有可能成為防務資產整合的平臺。將其洪都航空作為防務整合平臺也將由有利於中航工業航空武器裝備資產整合和長遠發展。

成飛整合之”中航鋰電”調研簡報:預計明年鋰電池業務將會好轉

類別：公司研究 機構：世紀證券有限責任公司 研究員：周寵 日期：2014-01-02

中航鋰電是成飛整合的最大亮點，也是公司業績最大的不確定性因素。2012年中航鋰電因巨額管理費用的侵蝕，導致最終虧損2265萬元，2013年上半年則繼續虧損2054萬元。虧損原因與新增折舊有關，也與市場需求不足，國家對新能源補貼政策遲遲不出有一定關係，預計鋰電池業務今年還會繼續虧損。

國家對新能源汽車的扶持態度，我們判斷國有鋰電企業將最先受益，表現在訂單獲取和資金補貼上，中航鋰電將因此而受益。今年9月，國家對鋰電的扶持政策密集出臺，工信部、財政部、科技部、發改委四部委聯合出臺的《關於繼續開展新能源汽車推廣應用工作的通知》；國務院發布《大氣污染防治行動計劃》；北京發布《北京市2013-2017年清潔空氣行動計劃》，能源和環保是推動新能源汽車的內在動力等。我們判斷，電動汽車可見的市場主要還是靠政府拉動的公共運輸與交通領域，如大巴、出租、環衛車、郵政車等。預計其對中航鋰電收入及利潤增長的促進作用明年會有體現。

與普天的合作令人期待。公司近期與“普天“新能源簽署了一份戰略合作協議，稱雙方將在新能源汽車、電力、通信領域展開合作，期限為兩年，公司針對北京市場公司設立了北京子公司。我們預計明年公司將會獲得鋰電池訂單。按照經驗估算，每輛純電動公交車需設定50萬元左右的電池，如果2014年完成預計的500輛，將增加收入2.5億左右。

盈利預測與估值。我們預計公司2013年-2015EPS分別為:0.13元、0.15元與0.19元，當前股價對應2013年PE133倍，估值高，但考慮到受今年年初北京等各大城市的霧霾天氣、特斯拉旋風等影響，中國新能源(行情,問診)汽車將加快發展步伐，資本市場對鋰產業鏈上市公司的追捧，給予公司“增持”評級。

風險因素。鋰電池市場啟動不及預期，市場需求不足。

鋼研高鈉2012年報點評:盈利穩健增長，積極版面拓寬軍品市場

類別：公司研究 機構：信達證券股份有限公司 研究員：范海波，吳漪 日期：2013-03-28

事件:2013年3月27日鋼研高鈉發布2012年報，12年公司實現銷售收入4.56億元，同比增長20.14%；實現歸屬母公司股東凈利潤7，048萬元，同比增長9.25%。基本每股收益0.3325元，符合我們的預期。公司擬以12年末總股本211，988，154股為基數向全體股東每10股派現1.6元（含稅），共派發現金股利3，392萬元。此利潤分配預案需commit12年年度股東大會審議通過。

點評:

12年第四季度營業收入下滑。從往年看，4季度單季營業收入通常為全年最高（圖1），今年則偏低。公司12年4季度單季營業收入1.15億元，較11年4季度同比減少0.27億元。

12年收益質量保持良好。在12年國內外經濟不景氣情況下，公司仍保持了良好的收益質量。公司12年凈利率15.43%，略低於11年的16.97%，高於10年的14.05%；公司12年加權平均ROE7.61%，高於11年的7.38%和10年的5.64%。

積極版面拓寬軍品市場。12年公司組建的輕質有色合金制品事業部已經成為4家軍品用戶合格供應方，合同額已接近1，000萬元；另有3家軍品用戶正在試件，公司有望較快成為合格供應方。此外，依托自主開發的真空水平連鑄技術，公司擬建設年產1，000噸的真空連鑄生產線；目前，第一條中試生產線已經建設，試生產的真空連鑄母合金各項技術指標均明顯超過了模鑄母合金。

開拓民品新增長點。12年公司投資1，140萬元持股38%成立天津鋼研廣亨特種裝備股份有限公司，后者12年虧損217萬元。虧損的原因是12年開辦費的攤銷，預計13年隨著銷售收入的增長將逐步扭虧為盈，為公司帶來一定業績增量。

2個募投項目年底順利完成驗收。“航空航天用粉末及變形高溫金屬材料制品”和“航空航天用鈦鋁金屬材料制品”兩個募投項目於12年12月順利通過了會計師事務所的專項審計和公司組織的專家驗收。這兩個項目主要應用於航空航天發動機領域。12年以來，隨著我國某重點型號發動機的生產批次快速增長，航空發動機用粉末高溫合金訂單出現快速增長，航空航天用粉末及變形高溫合金材料制品項目的建成投產將極大緩解訂單快速增長造成的產能不足。我們預計，“航空航天用粉末及變形高溫合金材料”項目13年可貢獻較好業績。

盈利預測與投資評級:我們預計鋼研高鈉13-15年的基本每股收益分別為0.35元、0.55元和0.71元。按3月26日收盤價17.80元計算，對應的PE為52X。維持公司“增持”評級。

風險因素:公司項目進展低於預期；創業板高估值回調。

中航重機(行情,問診)年報點評:主業經營穩中趨好，新興能源趨向復甦

類別：公司研究 機構：西南證券(行情,問診)股份有限公司 研究員：許維鴻 日期：2014-04-14

事件:

2013年公司實現營業收入638，586萬元，同比增長18.87%，實現經營性利潤23，290萬元，同比增長83.76%，歸屬於上市公司股東的凈利潤15331萬元，同比下降28.18%。按最新股本攤薄EPS0.20元。

點評:

主營業務規模持續上升，經營情況呈現了穩中趨好:2013年，在中國經濟增速持續放緩的宏觀環境下，公司一方面重新明確了三大主業的戰略定位；另一方面規範公司治理，既指明方向，又夯實內功，以實現公司“穩中向好”的發展態勢。總體上來看，三大主業經營情況呈現了穩中趨好的態勢:鍛鑄業務穩步發展，液壓業務蓄力微增，新能源業務在經歷調整期后趨向復甦。

報告期內，公司實現營業收入638，586萬元，同比增長18.87%，其中鍛鑄業務收入471，250萬元，同比增長27.35%，業務占比74%。公司實現利潤總額19，207萬元，同比下降50.46%，主要是因為控股子公司在前一報告期轉讓了股權資產取得非經常性收益。因此報告期內公司實現歸屬於上市公司股東的扣除非經常性損益的凈利潤12，958.70萬元，同比增加13，488.68萬元。

新興能源趨向復甦，大力培育新產業:2013年隨著並網消納條件好轉、過剩容量的消化，以及國家對可再生能源利用的重視度不斷提高，2013年成為了風電行業景氣的轉折點。預計2013-2015年國內每年新增裝機分別為15、18、20GW，增速保持在10-20%之間。根據國家《可再生能源發展“十二五”規劃》，到2015年，累計並網運行風電裝機容量達到1億千瓦，其中海上風電裝機達到500萬千瓦，近期市場需求仍然穩定存在。2020年我國的風電裝機容量目標為2億千瓦，2016-2020年期間每年裝機量約2000萬千瓦，未來市場預期看好。3D列印產業2011年產值達到17億美元，年增長29%，據英國增材制造協會預測，預計2015年將達到350億美元。目前天地激光公司通過了質量體系審核認證檢查，獲得北京市軍工保密資格認證委認證批復，一期生產線的設備進入調試階段。

盈利預測及評級:預計公司2014-2015年EPS分別為0.26元、0.36元，對應2014年動態PE49.19倍；維持“增持”評級。

風險提示:政策性風險，對外貿易匯率風險。

哈飛股份:13年業績基本符合預期，14年直升機仍將較快增長

類別：公司研究 機構：廣發證券(行情,問診)股份有限公司 研究員：真怡，羅立波，董亞光 日期：2014-03-31

13 年完成重組，業績基本符合預期。2013 年實現銷售收入108.31 億元， 同比增長22.75%；歸屬母公司凈利潤2.47 億元，同比增長2.14%；全年EPS0.49 元/股，12 年重組前EPS 為0.34 元/股。

凈利潤增速低於收入增速主要是毛利率下降、投資收益下降。公司綜合毛利率10.86%，同比下降0.69 個百分點；期間費用率基本持平；投資收益較上年相比下降1339 萬元，主要是上年同期有處置長期投資收益。

預計公司14 年航空軍品增長約25%左右。公司完成重組后，核心產品除了原哈飛的Y12 系列飛機、直9 系列，還增加了直11、直8 以及其他新型直升機產品。公司航空產品收入占收入總額的97%，根據關聯交易情況判斷軍品約占航空產品的90%以上，預計14 年公司軍品業務增長約25%。

中歐合作研制的新型直升機開始進入商業化階段。近期公司實際控制人中航工業集團和空客直升機公司簽署了EC175/AC352 直升機項目合作協議，合作雙方預計該款直升機市場規模約為1000 架。該款直升機實際是中歐雙方共同研制多年的多用途中型直升機項目，EC175 已經在2014 年1 月取得了歐洲航空安全域的認證，進入商業化階段。公司作為中航工業集團軍民直升機專業化公司，必將受益於這個合作項目，該項目將成為公司業務新的增長點。

盈利預測及投資建議:我們預計公司14-16 年EPS 為0.49、0.56、0.64 元，EPS 復合增長率約為18%。雖然短期市場估值調整帶來軍工行業整體較大調整，但公司所處的軍用和民用需求空間巨大，軍民用產品互通性較好，公司產品能夠較快切入成長空間巨大的民用領域。公司作為國內最大的直升機供應商，我們看好其發展前景，維持“買入”評級。

風險提示:新型直升機商業化的進度具有一定不確定性，對公司盈利將有一定影響；軍品訂單具有一定波動性可能會影響業績；民用直升機大規模應用需要國內經濟發展、空域開放政策等因素共同作用。

西飛國際:板塊整合完成，即將更名中航飛機

類別：公司研究 機構：中國銀河證券股份有限公司 研究員：鞠厚林 日期：2012-12-10

1.事件

公司於12月5日發布公告，由於收購資產完成，將改選公司董事會，並變更公司名稱為“中航飛機股份有限公司”，證券簡稱由“西飛國際”變更為“中航飛機”，並對注冊資本、公司章程等做了相應的調整。

2.我們的分析與判斷

（一）飛機板塊資產證券化完成持續增長能力強

中航工業按照“專業化整合、資本化運作”對經營下屬主要業務板塊，飛機板塊較快完成了經營性業務的整體上市，有利於該板塊盡快進行資產整合、管理整合，快速提高經營效益。上市公司未來主要業務包括民機、軍機、運輸機、相關部件以及國際轉包等其它業務。總體上看公司的民機業務處於起步階段，中長期增長空間很大，軍機業務將呈現穩定增長，運輸機需求潛力大，未來較長時期內將保持快速增長，國際轉包及其它業務中長期趨勢看好，但受國際及國內經濟環境影響較為明顯，因此波動將較為明顯。

根據公司的產品結構，我們預計未來兩年公司的利潤增速將在20%-30%之間。國際及國內經濟的復甦情況以及公司內部整合的效果將成為影響公司業績增長的重要因素。

（二）中航發動機、航電、機電板塊仍有整合空間

中航工業其它的主要業務板塊中，發動機板塊、航電板塊、機電板塊的整體上市空間較大，目前還有較大運作空間。其中發動機板塊和航電板塊的整體上市，市場有較強預期，希望明年會有突破，航空動力(行情,問診)和中航電子將是主要受益者。

中航精機是核發電板塊的主要上市平臺，該公司收購慶安公司、陜航電器等的事項目前也已經處於階段，預計在今年底或明年初完成的可能性較大，屆時公司的名稱可能也會變更。

3.投資建議

我們預計西飛國際2012年每股收益為0.12元，2013年為0.17元。公司2012年和2013年市盈率分別為60倍和43倍，與同行業重點公司相比，處於偏高水平，維持“謹慎推薦”評級。

中航集團其它重點公司，航空動力、中航電子、中航精機等由於未來仍具有資產重組潛力，有助於提升公司經營業績，可能有較好的投資機會。

中航精機:航空主業持續增長，資產整合預期提升

類別：公司研究 機構：中國銀河證券股份有限公司 研究員：鞠厚林 日期：2013-12-16

投資要點:

航空工業為主民品為輔

公司主要業務是航空機電產品和非航空產品。2012年公司實現收入66.73億元，其中航空產品、非航空產品、其他業務的收入占比分別約為48%、49%和3%。2013年上半年公司實現收入30.49億元，三項主業占比分別約為58%、41.5%、0.5%。 由於公司各項主業毛利率相差較大，其中航空產品毛利率最高，其次為汽車行業，這使得航空產品成為公司利潤中最主要的構成部分。根據2012年和2013年中期的相關數據，航空產品的主營利潤占比達70%-75%的水平。

航空產品種類較多持續增長能力強

公司於2012年完成重大資產重組后，主業涵蓋航空制造工業的較多重點領域，包括慶安公司的飛行控制子系統和機載懸掛及發射系統、陜航電氣的飛機電源系統和發動機點火系統、四川液壓的航空液壓助力器和作動筒及蓄壓器等。公司的航空產品在我國航空工業基本上處於主導地位，競爭有限，將在未來若干年的航空工業在發展中充分受益。

航空機電領域主要資本平臺。

公司是中航工業機電系統公司的主要資本平臺，機電系統的主業資產未來通過公司進行資本化的趨勢較為明確。近期公司公告將受托管理集團18家企業的股權。此項托管不但會給公司帶來每年3000多萬元的托管費收入，更重要的是將加快相關資產注入上市公司的進程，使公司的外延增長預期更加明確。

成長空間明確具有估值優勢給予“推薦”評級

預計公司未來3年業績復合增長率為20%左右，2013-2015年EPS分別為0.60、0.75、0.90元，對應PE為28、22、18.5倍，在軍工行業中處於較低水平。我們認為按2014年30倍動態市盈率，公司投資價值有較大上升空間，給予“推薦”評級。

中國鋁業(行情,問診):1Q14業績重現虧損，扭虧道路艱難；下調2014/15年盈利預測

類別：公司研究 機構：中國國際金融有限公司 研究員：蔡宏宇 日期：2014-05-05

業績重現虧損

中國鋁業1Q14年實現收入352億元，同比/環比+3%/-31%；歸屬於母公司凈利潤虧損21.6億元，折合每股收益-0.16元，扣除資產減值損失，投資收益和公允價值變動后的EPS為-0.14元。

評論:1）1Q14氧化鋁和原鋁產量分別為302萬噸和82萬噸，同比+3%/-23%，不及預期，主要是由於鋁價低迷，且用電成本較高，公司對部分電解鋁和氧化鋁生產線實行彈性生產；2）外銷氧化鋁和原鋁平均售價同比-6%/-11%，導致毛利率同比下滑1.7個百分點至0.6%；3）三項費用占收入比率下滑0.9個百分點6.7%。

發展趨勢

產能過剩導致鋁價疲弱難以扭轉。年初以來鋁下游需求維持疲弱，供應過剩的局面依然存在，鋁價跌幅曾一度達到9%。而國內新建項目仍在進行，雖然國務院發布《指導意見》以推動淘汰落后產能，但過剩情況短期難以改變，疲弱基本面將繼續對鋁價形成壓力。我們預計2014/2015年鋁均價-4%/-5%YoY。

國企改革有望加速，瘦身和降本值得期待。新一屆政府大力推進國企改革，提升經營效率，中國鋁業2013年通過剝離虧損的鋁加工業務以及出售需要大幅資本開支的西芒度股權實現了扭虧。預計管理層將采取更加積極的成本費用管理以及對非盈利、非核心資產的剝離措施，公司業績2-3年內緩步改善值得期待。

盈利預測調整

下調2014/2015年盈利預測0.43/0.11元至-0.50/-0.21元。假設今明兩年鋁價增速同比為-4%/-5%；氧化鋁產量增速為+3%/+3%，原鋁產量增速為-5%/-5%；氧化鋁單位成本增幅為-3%/-4%，電解鋁單位成本增幅為-2%/-4%。由於電價談判進展緩慢，如果不繼續出售資產或關閉產能，實現扭虧較為困難。

估值與建議

鋁價將持續低迷，股價缺乏催化劑。年初以來A/H股-7.9/+2.6%，目前2014年A/H股P/B為1.1/0.8倍。考慮到未來行業過剩局面依舊嚴峻，鋁價將持續低迷，公司經營走出困境需要較長時間，股價缺乏上漲動力。維持A股目標價3.1元人民幣和H股目標價2.6港元，較目前股價分別有0%和8%的下跌空間。維持“中性”評級。

風險:鋁價超預期下跌，降本力度不夠。