三因素成美股10年多頭功臣 分析師:這些支撐正在減弱

三因素成美股10年多頭功臣 分析師:這些支撐正在減弱(圖:AFP)
三因素成美股10年多頭功臣 分析師:這些支撐正在減弱(圖:AFP)

過去十年美股表現優於經濟實質成長,使市場確信股市將持續上揚,然而,Hulbert Ratings 創辦人、MarketWatch 專欄作家 Mark Hulbert 認為,支撐股市的力量而非經濟成長,而是市場估值、營益率與股票回購,然而這個因素正在改變。

Hulbert 表示,過去 10 年標普 500 指數經通膨調整後的年化報酬超過美國實質 GDP 的幅度介於 2.0% 至 11.9% 不等,不過,股價不會一直跑得比經濟成長快。

Hulbert 認為,10 年股市多頭並非靠經濟成長帶動,而是受市場估值、營益率走升與庫藏股回購所影響。過去一年來,標普 500 本益比成長一倍,標普 500 指數營益率上升 2 個百分點,企業庫藏股回購規模高於新股發行量,進而帶動每股盈餘上升。

假設美國經濟在未來十年以與過去十年相同的速度成長,市場要繼續產生高於偏低個位數的年化報酬率,唯一方法是本益比和營益率繼續上升,或持續執行庫藏股回購。

然而,這三個因素正在改變:本益比已經處於歷史高點,且不可能永遠走升;營益率也處於創紀錄水平,股神巴菲特認為要讓企業營益率長期保持高水準,必須有非常樂觀的預期,而華爾街大佬葛拉漢 (Jeremy Grantham) 也曾表示營益率是「金融領域最均值回歸的數據之一」。

這代表股市要持續走多,只能依靠庫藏股回購,不過,過去 12 個月出現企業淨回購量轉負,而在美股歷史上多數時間,企業的淨回購量都是負數。

此外,Research Affiliates 創辦人 Robert Arnott 和 Efficient Frontier Advisors 聯合負責人 William Bernstein 研究還發現,美國部分經濟成長實際上來自於未上市公司,例如新創公司。

未上市企業產生的經濟成長不會反應在股市上,兩人估計,從歷史來看,股價的年化報酬比整體經濟慢大約 2 個百分點,此一差距對美國股市未來的報酬有著巨大的影響。

康奈爾大學商學院院長 Andrew Karolyi 表示,私募股權現在比過去發揮著更大的力量,未來股市的成長可能會逐漸落後於整體經濟的成長。

上市企業對經濟重要性下降的一種衡量標準,是上市公司數量的減少。儘管仍有更多新企業進入股市,但下市的數量也越來越多。

美國上市企業數量變化 (圖: Marketwatch)
美國上市企業數量變化 (圖: Marketwatch)

據 Refinitiv 數據,截至今年 5 月底,美國併購案規模超過 1.6 兆美元,較去年同期高了 50%,Karolyi 認為要觀察此現象,需要同時關注 IPO 和下市活動。

Karolyi 表示:「企業的生命周期路徑正在增加,公開上市可能不會是最終途徑,鑑於私募市場充裕的流動性,很可能成為許多過去想上市的公司首選的退場策略。」


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