【路博邁投資長觀點】走在鋼索上的市場

※來源:路博邁投信

類股劇烈輪動,凸顯平衡投資組合配置的重要性。然而,種種異常複雜的因素糾結在一起,導致建構平衡的投資組合更具挑戰性。  

Erik Knutzen 在 10 月中旬發佈的路博邁資產配置委員會展望報告中寫到,未來 12 個月委員會普遍青睞風險性資產,但是「美國選舉以及疫情發展」帶來的短期不確定性,卻又使得風險性資產的看好度稍微打了折扣。 

兩款新冠肺炎疫苗的臨床試驗結果在 11 月傳出好消息。同時間,其他的疫苗持續在進行試驗當中。疫苗研發傳出的好消息越多,代表明年普遍施打疫苗的機會也就越大。此外,儘管目前參議院仍有兩個席次尚未底定,但是未來兩年美國的政局前景已更加明朗化。 

故此,路博邁資產配置委員會在上週召開季中會議,重新評估既有的投資觀點。疫苗研發與美國政局的前景更加明朗化,是否也進一步提高 2021 年投資布局的風險承受度?

阻礙與不確定性

準確來說,資產配置委員會在這一次的季中會議上,進一步確認許多既有的投資觀點。我們對於股票與信用資產的看好度,原本就勝過政府公債。此外,我們更加看好週期性和經濟敏感型的資產,因此更加青睞優質成長題材的類股。

然而,既然我們預期經濟復甦的腳步將越走越穩健,為什麼不更果斷地加大風險性資產與景氣循環部位的投資力道呢?主要是因為目前經濟復甦持續面臨短期的阻礙與長期的不確定性。

首先,我們認為大約 5,000 億美元左右的財政刺激措施、失業補助、以及聯邦政府對於地方政府與州政府的財政援助等各項法案,有機會在政權交接之前通過立法(即便無法在這屆國會剩下的會期完成立法,未來也不會耽擱太久),但是比起「藍潮」執政可能通過的財政刺激規模仍是小巫見大巫。未來,美國要再進一步擴大財政刺激可能會更加困難,不只是因為經濟數據傳出好消息,同時消費支出的韌性、經濟活動重啟、以及人們逐漸適應與疫情共存,這些都令人質疑美國是否真的需要更多的刺激措施。

其次,儘管疫苗成功研發可望對 2021 年下半年的經濟表現注入一劑強心針,但是在那之前,眼下新增確診案例激增、未來疫苗的物流與施打的難題、以及如何說服民眾施打疫苗,都是我們要持續面對的挑戰。 

第三,通膨將成為明年投資人關注的焦點,但是長期而言我們將重回經濟長期成長停滯的環境。

交疊的因素

除了這三項因素之外,11 月 9 日疫苗研發傳出第一波的好消息後,股市出現劇烈的類股輪動,我們認為這正是在提醒投資人,股票投資組合切勿重押特定的投資因子。我們認為無論是疫情有望在中期內緩解,短期內新增確診案例攀升,亦或是經濟長期成長停滯的威脅,以單一情境作為投資組合的佈局主軸是一件風險極高的事情。  

故此,我們認為平衡配置投資組合才是關鍵。然而,要在當前高度異常的環境下,實現平衡配置投資組合的目標極為複雜。 

近幾個月以來,成長股表現領先價值股可謂股市的最佳寫照。這句話說得沒有錯,但是並非故事的全貌。

從更大的層面來分析,成長股之所以表現較佳,並非只在於成長潛力本身,其實還包含了存續期 (duration) 的因素。存續期反映對利率變化的敏感度,通常用於分析債券,但盈餘表現穩定且可預測性高的股份也受惠於存續期。當實質利率下跌,便會使存續期長的成長型企業 (例如超大型科技公司等) 的評價擴張,同時也壓抑盈餘表現較波動的短存續期公司之評價。

股票存續期間長短的差別,是否類似防禦型股票相對於景氣循環股的概念呢?類似,但不完全相等,而且也無法完全對應到眼前的「防疫概念股」 vs. 「非防疫概念股」。表面上看來,「長存續期間類股」相對於「短存續期間類股」在 11 月 9 日的輪動幅度,大於「成長股」相對於「價值股」,或是「防禦類股」相對於「景氣循環股」的輪動幅度,但是實際上「居家防疫類股」相對於「休閒旅遊類股」的輪動幅度還要來得更加顯著。那些減碼航空業、交通運輸、零售、與休閒產業的投資人,在 11 月 9 日當天的受創程度一定相當顯著。

故此,我們認為投資人應該分析個別因子的特性,並審慎平衡地納入股票投資組合的建構之中。 

總結來說,未來 12 到 18 個月,我們持續對風險性資產抱持正向觀點,且美國選舉結果與疫苗研發傳出的好消息已驗證我們的看法。儘管如此,中期的利多趨勢將持續對抗短期與長期的挑戰,加上各種風險因子交織成異常複雜的環境,因此最後還是有可能出現各種不同的結局。 

我們認為未來幾個月市場將持續走在鋼索上,因此維持平衡是成功投資的關鍵-儘管維持平衡本身就是一大挑戰。 

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