【路博邁投資長觀點】填補流動性的缺口

※來源:路博邁投信

央行與資本市場提供規模前所未見的流動性,協助非投資級企業渡過新冠肺炎危機的考驗,並大幅降低預期違約率。

本週投資長觀點邀請到全球非投資級信用投資團隊擔任客座作家。

今年上半年,固定收益市場經歷難得一遇的波動性。 

起初,全球經濟環境十分健全,接著全球爆發新冠肺炎疫情導致金融市場身陷空前的重挫,最後信用利差又以史無前例的速度收斂,支持固定收益資產反彈走揚。  

不可諱言的是,貨幣與財政刺激政策功不可沒,特別是美國聯準會有史以來首次直接收購高收益債券,且資本市場-尤其是美高收市場-以史上罕見的速度回復正常運作。  

現在,投資人一邊消化這一路以來的快速變化,一邊思考接下來該如何建構投資組合。許多投資人經常問我們對於全球非投資級信用市場的違約率展望,以及過去幾個月預測觀點的修正方向。 

縝密配合的貨幣政策

全球金融市場在 3 月中旬跌至谷底,至今雖然已經過 3 個月的時間,但是目前我們仍處於違約循環的初期階段。儘管如此,我們已經相當程度地下修非投資級信用資產的預期違約率。 

在 3 月份市場賣壓最為沈重的時候,當時非投資級信用資產的價格顯示累積預期違約率已經突破 30%。接著,聯準會在 4 月初出手救市。當時,我們之所以預估美高收與槓桿貸款的 2020 年-2021 年累積違約率分別約為 15% 與 12%, 一方面是因為新冠肺炎疫情對全球企業造成前所未見的衝擊,大宗商品價格-尤其是原油-出現極端的波動性,但是同一時間資本市場稍微回復韌性,且各國政府紛紛推出刺激政策。  

從 4 月份開始,各種正向的發展趨勢陸續浮上台面,促使我們將美高收與槓桿貸款的 2020 年-2021 年累積預期違約率分別下調至 9%-10% 與 8%-9%。  

更重要的是,預期違約率下降並非只限於美國。 

其他國家同樣浮現類似美國的利多因素-特別是縝密配合的貨幣政策,促使我們將 2020 年-2021 年的歐高收累積預期違約率自 6% 下調至 3% 左右,全高收從 11% 下調至 7% 左右。

流動性緩衝空間

是什麼原因緩和違約率攀升的壓力? 

首先,5、6 月份企業新發債規模創下歷史紀錄,代表企業成功籌措額外的流動性並展延債務的到期日。值得注意的是,不僅是免於疫情危機威脅的企業,即便是身處暴風中心的企業也重新回到資本市場的懷抱。

由此可知,那些營運受到重創的企業爭取到寶貴的喘息空間,且可避免在未來兩年內陷入債務違約。一般而言,只要企業成功取得融資並建立充足的流動性緩衝空間,通常這代表在背後提供流動性的投資人看的不只是未來 12 個月的獲利前景,而且認為長期資產價值終將會回復到 2019 年的水準。  

此外,聯準會的一言一行亦帶來顯著的影響。 

從投資級降入非投資級的「墮落天使」當中,部分企業可在必要的時候直接透過聯準會的流動性便利機制取得流動性。此外,聯準會收購高收益 ETF 的規模雖然不大,但卻能夠進一步強化市場的技術面。

最後,初步的統計數字顯示部分產業-例如房地產與汽車產業-的復甦速度比預期地更快。儘管一切還言之過早,但是這些初步的正面訊號已為企業重啟資本市場的大門並填補流動性缺口,協助企業渡過眼前的難關。 

嚴格篩選

儘管如此,並非每一家企業都能從這場疫情危機全身而退。現在,企業背負更多的債務,且貨幣政策仍著重在支持高評等的信用資產,因此我們認為精挑細選是接下來佈局全球非投資級信用資產的關鍵。  

投資人必須明辨哪些企業與產業具備快速復甦的潛力,哪些企業只是虛有其表,並隨著最新發佈的統計數字靈活調整佈局。  

儘管如此,隨著市場進入新的階段,我們認為投資人必須記得一件事:比起投資人在疫情爆發初期的擔心程度,現在全球非投資級信用資產的債務違約前景已有所改善。

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