晨星全球股債市展望2019年2月

（本文由晨星澳洲研究部提供）

◆全球投資市場展望

股市的價格表現在今年有一個好的開始，雖然漲幅尚未收復去年底全球拋售潮的損失。由於投資人對債券殖利率上升而影響資產價格的擔憂降低，且視低週期性類別的股票為抵抗全球經濟成長衰退的避險工具，使具防禦性、收益性的資產類別表現相當亮眼。展望未來，我們仍維持對全球經濟成長持續溫和放緩的看法，儘管貿易危機（中美貿易衝突、英國脫歐）、錯誤的政策或其他事件可能會破壞成熟的經濟循環。根據歷史數據來看，貨幣及債券的殖利率可能維持在低點。假設經濟成長力道溫和但不強勁，則關鍵問題是溫和的商業前景能否創造出強勁的商業利潤。

◆全球債券市場回顧

年初以來，政府公債殖利率變動幅度相當微小，其中美國、歐元區、日本、及英國的債券殖利率略為下滑，持有政府公債的收益率幾乎等於目前相當低的殖利率，而資產價值幾乎沒有變化，彭博巴克萊全球綜合指數 - 政府公債（美元計價）年初以來報酬率僅為 0.3%。

公司債、高收益債以及新興市場債券的報酬表現都相當亮眼，其彭博巴克萊美元計價指數的報酬表現分別為 2.0%、4.7%、及 3.5%，雖然表現看似強勁，但應該被視為是自 2018 年底的谷底反彈。由於投資人開始擔心全球經濟成長前景，使公司債信用利差攀升導致資本損失，而新興市場債券也逐漸失寵。

總體而言，政府公債低報酬表現及非政府公債較高的報酬表現，使彭博巴克萊全球綜合指數年初至今的報酬率僅為 0.7%。

◆全球債券市場展望

全球央行皆處在相同的情況。在經濟增長表現良好且通膨逐步攀升至央行目標的前提下，他們起初都預計逐步使利率正常化。然而，目前全球經濟成長前景並不那麼樂觀（雖然不是十分惡化），在最差的情況下央行將暫停目前的計畫；倘若經濟成長表現再度疲軟，央行就必須考慮轉換策略，將利率降到比目前還低的水準。

美國聯準會扮演最關鍵的角色，聯準會在 1/30 的利率政策會議上決議不再進一步升息，維持聯邦基準利率在 2.25%-2.50% 的目標區間，並且表示在決定未來是否調整聯邦基金利率目標區間時，展現耐心是合適的選擇。聯準會「對金融市場目前採取耐心的態度」意味著未來一年都將不會升息。芝加哥商品交易所 FedWatch 利率期貨價格顯示，今年利率維持不變的機率為 85%，而降息一碼的機率（11%）則高於升息一碼的機率（僅 3%）。

歐元區同樣在重新評估其利率政策。歐洲央行在去年 12 月底停止購債計畫，朝利率正常化的目標邁進，然而經濟數據卻顯示歐元區經濟將逐步趨緩，因此預期歐洲央行將不會有更緊縮的行動。歐洲央行表示，目標利率至少在 2019 年夏季時仍保持目前的水準。但市場預測歐洲央行最快將在 2020 年升息，並將尋求其他措施來刺激歐元區經濟。

對固定利率投資人而言，最主要的威脅 - 債券殖利率自全球金融風暴的低點驟升 - 看起來已緩解。去年初，根據華爾街日報對美國經濟學家調杳顯示，預期美國 10 年期公債殖利率在今年底將來到 3.5%，但目前他們下修為 3.0%。好消息是債券資產價值下跌的風險逐步消退，因為預期未來仍將保持長時間的低利率現象。（瑞士 10 年期政府公債殖利率目前回落至 - 0.25%，而日本公債殖利率亦為負值）

另一個因素是全球經濟放緩及中美貿易衝突帶來的潛在風險，如果放緩程度沒有預期的糟糕，或貿易談判方面取得令人滿意的成果，債券表現將不會亮眼。倘若結局令人失望，債券將如去年股市波動時扮演資產保護的角色。投資人可能認為一定程度的資產保護總比去猜測地緣政治的結局還更好。

◆全球股市回顧

年初至今全球股價持續攀升，MSCI 已開發國家世界指數目前已上漲 9.9%（海外經濟體以原幣計算），以美元計價則上漲 9.7%。股市大幅上漲雖令人滿意，但仍然不足以彌補 2018 年第四季的損失，以美元計價的績效仍比 9/21 拋售潮前高點落後約 6.5%，也比 2018 年 1 月歷史高點落後約 8.8%。

全球股市幾乎上漲。在美國，S&P500 指數已經上漲 9.9%，而科技股納斯達克綜合指數上漲 12.6%。在歐洲市場，儘管經濟表現疲軟，股市表現仍相當亮眼，富時歐洲 FIRST300 指數（歐元計價）上漲 9.1%。英國市場雖受脫歐問題影響，富時 100 指數（英鎊計價）仍上漲 7.6%。日本股市漲幅最為溫和，日經指數（日圓計價）上漲 4.4%。

新興市場年初以來也出現漲幅，儘管 MSCI 新興市場指數（美元計價）上漲 6.7%，但與 2018 年 16.6% 的跌幅相比，仍相當微不足道。金磚四國（巴西、俄羅斯、印度、中國）股市美元績效上漲 8.5%，其中巴西、俄羅斯及中國的股市表現強勁，但整體報酬被印度股市疲軟的表現拖累，Sensex 指數（盧比計價）雖僅微幅下跌 0.7%，但因盧比兌美元貶值，加重 Sensex 指數（美元計價）的跌幅達 2.5%。

◆全球股市展望

值得高興的是，引發去年底拋售潮的連鎖因素已經解決，但遺憾的是，部分關鍵風險尚未解決，使經濟前景仍然不明，一些主要國家的經濟成長前景及全球貿易帶來的各種威脅（特別是中美貿易衝突及英國脫歐）仍然存在。

往好處想，因過度緊縮的貨幣政策所帶來的潛在威脅目前看來並不那麼嚴重，而股票價值過高（特別是美國股市）也沒那麼令人不安。美國企業的高獲利及低股票價格使 S&P500 的預估本益比降至較合理的 15.8 倍（根據 FactSet 的預估）。這些對經濟前景是正面的，但其他較大的威脅仍然存在。

IMF 及世界銀行認為全球經濟可能會持續放緩，而所有人都認為下行風險已經加劇。最新的（1 月）JP Morgan 全球綜合採購經理人指數（PMI）顯示「全球經濟成長放緩至 28 個月來的低點，因為新生產量成長緩慢，全球商品及服務的貿易量連續 2 個月下滑」，暗示經濟下行的可能性正在變大。

以單一國家來看，情況好壞參半。以美國而言，去年總體經濟表現十分良好，經濟成長率很可能達到 3.0%，然而，根據華爾街日報對經濟學者最新的訪問顯示，他們一致認為今年經濟成長將放緩至 2.2%，而財政刺激措施（川普的減稅政策）的效益減弱是導致 2020 年經濟成長明顯低於 1.7% 的關鍵因素。雖然近期的經濟數據表現非常強勁 1 月份就業率大幅上升，但其他數據表現卻相當疲軟，如 12 月的零售銷售指數、1 月的工業生產指數等，因此經濟成長趨緩發生的時間點可能會比預期還要早。投資人對美國經濟循環前景的評估改變，將可能使 2019 年的股市陷入震盪。

影響市場情緒的另一個關鍵因素為美國企業的獲利表現，正如 2018 年全球股市的表現亮眼即是受美國企業持續創造強勁獲利所驅動的。好消息是，2018 年是美好的一年，根據 FactSet 預估，在撰寫此文之時美國有 3/2 的企業已經公布 2018 年的財報，而 S&P500 企業的獲利表現高出 2017 年約 20%。

但令人失望的是獲利成長動能迅速衰退，2018 年第 4 季獲利表現僅較去年同期成長約 7%。根據 FactSet 目前的預測顯示，今年 S&P500 企業獲利表現僅會成長 5%，第 1 季到第 3 季的獲利表現可能微幅或幾乎零成長，而較樂觀的預期是第四季的企業獲利可望有強勁成長。

美國以外地區，一樣是好壞參半。好消息是，日本 12 月的經濟表現自 9 月受天災影響的低點反彈。根據日本央行官員表示，日本經濟在今年 3 月底前將成長 0.9%，未來兩年也將依此平穩步調成長（2020 年 3 月成長 0.9%、2021 年 3 月成長 1.0%）。中國方面，雖然分析師對中國經濟僅成長 6.6% 的緩慢步調感到擔憂，實際上，這些經濟政策是維持中國經濟以接近 6% 的速率成長的手段（實行財政及貨幣政策以提振中國經濟）。壞消息是，歐元區公佈的官方及私營企業經濟數據表現皆相當疲軟，最新的 HIS Markit 綜合採購經理指數顯示「隨著商品和服務的需求疲軟，歐元區的經濟成長出現停滯，經濟表現在 2019 年開始已經持平」，而英國脫歐問題也可能進一步影響英國和歐洲之間的貿易關係。

總而言之，各經濟體間的連鎖問題可望解決，以帶動全球經濟持續成長（可能十分緩慢），將進一步推動股市復甦。但現實情況是，要達成還算滿意的企業發展前景仍受一個不確定性因素影響：地緣政治動盪已威脅到全球貿易及供應鏈。最近幾周市場對中美貿易談判的進行已由樂觀轉為悲觀，但沒人能知道最後的結局會是什麼。

對許多投資人而言，最佳的方法是進行多元化投資，例如利用債券抵禦下行風險，並將多配置在低週期性類別的股票上。金融風暴後，投資人也從當初十分嚴重的金融災難中活下來，而最近的貿易衝突也可能不會有持續性傷害，但當無能和頑固的政治家當局時，最好做好為貿易政策失敗付出代價的準備。

如非特別強調，以上所提供之數據皆截至 2019 年 2 月 15 日。

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