中國華融(02799)中報的秘密：利潤“一次性”下降 業績重歸成長

中國華融(02799)不可避免地落入谷底，但正如皮球一樣，其落地為的是下一次的躍起。

不出意外，中國華融的中期業績大幅下滑。今年上半年，中國華融收入同比減少7.2%至564.47億元人民幣(單位下同);股東應佔溢利同比減少95%至6.85億元;每股收益0.018元。

華融的股價和估值也迎來至暗時刻。從今年2月的高點至今，華融股價幾近腰斬，而其PB倍數僅有0.45，遠遠低於同業的信達以及長城今年引入戰投時的1.2倍，股價和估值或已消化了華融業績的利空。

在其大幅下滑的業績背後，原來隱藏著華融下半年乃至未來走勢的關鍵信息。從這些信息中可以看出，今年上半年算是其完成刮骨療傷的階段，中國華融管理層也在9月3日的答記者問中坦言，“這一階段暴露的風險問題越多，隱藏的不確定性就越少”。

“一次性”的淨利下滑

上半年中國華融淨利潤的大幅下降，其實可以看作是“一次性”的。

除了整個行業方面的去槓桿、去通道、房地產調控、資本市場波動、AMC資本新規所帶來的影響外，撥備增加和利息上升是華融業績大幅下滑的關鍵因素。

據中國華融中期業績數據，其利息支出總額為327.56億，去年同期則為220.31億，同比增加了逾100億元。據華融管理層在業績會上解釋，利息上升是其為了保證流動性而付出的一些“代價”。在華融的陣痛時期，金融機構仍給予前者支持與授信，於是，華融以利息上浮作為回報，同時增加了集團成本。

任何一個企業出現了突發情況，首先要確保流動性不能出現問題。08年金融危機的爆發，正是由於雷曼公司的流動性出了問題，因此，流動性是華融目前首先需要保障的。

雖然利息支出有所增加，但華融的流動性已十分穩定。此前，華融已在香港順利發行了11億美元的高級債券。管理層在中期業績會上列舉了華融解決流動性的舉措：加大資產的回收性、銀行續貸。除了把該收的資產收回來以外，華融也在增加銀行授信，據管理層透露，華融一萬億銀行授信隻用了一半，一千億的儲備基本沒有用。

因此，在融資恢復正常、流動性穩定後，華融的融資成本也將恢復正常，巨額的利息支出也不會延續到下半年。

撥備的大幅增加是導緻淨利潤下滑的另一核心因素。據華融中期數據，上半年其撥備計提金額為129.39億元，而去年同期為58.5億，同比大幅增加121.2%。目前來看，華融的撥備餘額幾近600億元，據管理層稱，該數字如果按照公允價值計量，加起來有700億元。

今年新的會計準則要求金融資產減值會計由“已發生損失法”改為“預期損失法”，提前確認信用風險損失。計提減值準備是一種企業預先扣減利潤，應對可能發生的損失的方法。當資產可能變壞時，公司就會增加計提減值損失，當資產變好時，公司也有可能把減值準備變回到當期利潤。

華融管理層也在業績會上強調，撥備的資金不一定是真實損失，隻要把提了撥備的存量資產盤活，今後都可以變成利潤。

因此，從上述信息可以看出，上半年華融淨利潤大幅下降的趨勢是不會持續的。

“瘦身”背後的基本面

對於金融機構來說，資產結構的穩定性更能支撐其基本面。

目前華融的資本充足率為13.83%，同比增長0.77%，高於監管要求的12.5%。從華融的資產結構來看，在縮表的背景下，雖然資產總額下降了1.1%，但母公司的資產總額增加了6%，拖累總資產的業務為華融正在“瘦身”的非金板塊，該板塊的資產總額同比下降7%。

華融的核心板塊為主業板塊及金融板塊，這兩個板塊的收入總額分别同比上升4.7%及2.1%，雖然淨利潤均同比下滑約40%，但下滑理由不外乎利息支出及撥備大幅增長。

至於拖累總資產及整體業績的非金板塊，則是上半年華融“瘦身”的主要目標，這一板塊的資產總額同比下降7%，收入則下降20%，淨利潤虧損約40億。

綜上所述，華融的不良資產主業繼續保持增長，當後期集團的戰略和資源進一步向主業傾斜時，不難想象其在不良資產業務上的成績會更加突出。據數據顯示，截至6月末，商業銀行不良資產規模連續27個季度上升，達到1.96萬億元規模，不良率增長至1.86%，不良資產市場供給充沛。

當公司進行結構優化時，“陣痛”則是在所難免，而這也體現到了華融的業績數據中，但從資產結構及市場發展趨勢來看，華融的基本面依然良好。

理性回歸

反觀中國華融歷年淨利潤增速，其實是有失理性的。

管理層也在業績會上坦言：“華融近幾年的發展以及發展模式、經營模式是比較激進的，而且近幾年增長速度遠遠高於行業平均水平，3-5年的利潤增長率甚至達到20%、30%以上的幅度，而這樣一個增幅從古今中外來看都是非常態的。”

均值回歸是永恒的定律，華融的業績也算是在上半年回落至理性的範圍内。綜上所述，中國華融業績大幅下降背後的基本面仍然穩定，其刮骨後的傷口也將逐漸恢復，而外部因素也正趨於樂觀。

華融管理層認為，去槓桿、去通道等政策下，行業的業績正在逐漸改善；資本市場上再次劇烈波動的概率也不會很高；從内部來看，華融的投放已經恢復正常，在融資恢復正常後，融資成本也將恢復正常；此外，再加上幾近700億的撥備盤活後，華融這個落地的“皮球”或將再度躍起。

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