《一窺股神的投機世界》市場為何怕通膨？利率走高時該懂的趨吉避凶術

今年初以來，美國與英國的通貨膨脹明顯升溫，令市場聞之色變。究竟為何市場為什如此忌憚通膨，在聯準會與英國央行加快升息速度的疑慮下，對當前已在高點的股市會帶來甚麼樣的影響？德國股神安德烈．科斯托蘭尼用他 80 年來看遍 20 世紀所有金融市場起落的經驗，告訴身為投資人的你，應該具備什麼樣的「利率敏感度」才能趨吉避凶，跟著科老的話，掌握住經濟的大方向、再加上人們對於貪婪與恐懼的過度反應，自然能找到八九不離十的投資預測路徑。

通貨膨脹：只有與之對抗才有害

證券投資者怕通貨膨脹，就像魔鬼怕聖水一樣。但只有中央銀行為消除通貨膨脹而採取的各項措施，才會對證券市場產生負面作用。也就是當景氣過熱，以致聯邦銀行透過提高利率來降溫，以免引起通貨膨脹。

聯邦銀行之所以要消除通貨膨脹，就是擔心通貨膨脹如果失去控制，就會導致經濟危機。當經濟高度繁榮導致需求增加，生產和服務無法滿足需求時，供需失衡將導致商品價格上揚，由於工業需求提高，重要的原料價格上漲。

一段時間後，零售價格也會受到影響，一般家庭的生活開銷費用增加，購買力降低。於是工會要求增加工資，工資增加後，使生產成本也增加、服務價格上漲，零售價格繼續上漲，工會則再要求調整工資。於是形成工資和價格互抬的螺旋，最後導致急遽性的通貨膨脹。

結果是貨幣嚴重貶值。為免遭貨幣貶值影響，民眾紛紛提出存款，購買有形資產，包括黃金、名畫、郵票、骨董等，資金從金融體系中被抽走，經濟體缺乏投資資金，導致大批裁員，最後形成嚴重的經濟危機。

因此，投機者必須密切通貨膨脹，也應估計各國中央銀行對通膨的反應。

中央銀行：利率的獨裁者

如果利率發生變化，對證券市場來說，便意義重大。藉著短期利率，中央銀行決定銀行以何種利率進行金融重整。銀行把利率加上獲利轉嫁給客戶。利率是支付貨幣的價格，利率愈高，即支付貨幣的價格愈高，將導致貸款的需求降低；利率愈低，貸款的需求愈大。中央銀行就是透過這種途徑，控制貨幣供給額。

如果經濟處於衰退或停滯，中央銀行就會降低利率，令企業或企業家以較優惠的方式貸款，此時企業負責人會計畫新的投資，因為在利率低的時候，較有利投資。同樣地，如果消費者必須支付的貸款利率變低，他們便願意以貸款來購買房子、汽車或其他消費品。因此，消費品的需求便增加了。

理論上是這樣運作，但實際上的情況卻是由於經濟衰退，企業主看不到需求，也就減緩投資計畫。而來自經濟面的消息很糟，悲觀情緒在企業家和大公司負責人中蔓延，在這種環境下，連消費者也害怕失去工作，因此盡量減少支出和負債。因此從中央銀行取得的新資金，並沒有用於投資或消費，而是流入股票市場，這種情況出現後，證券交易所的指數上漲，甚至大漲，儘管來自經濟面的消息仍然很糟，而且企業的獲利和紅利下降。而這一過程可能持續一年多的時間。

只有當經濟形勢逐漸好轉，投資和消費才會增加，同時也帶動企業獲利。如果經濟發展適度，不會發生通貨膨脹，中央銀行便不會馬上提高利率，而讓利率維持在低水準，以免影響經濟成長。在此階段，直接投資和消費也不會占據全部資金，因此流動資金可以繼續用於證券市場。隨著引人注目的企業獲利，股票指數繼續上漲，這時基本面也看好，引起投資人對股票指數的幻想，讓行情迅速看漲。

八○年代初，自美國聯準會成功打消由石油危機所引發的通貨膨脹恐慌後，便一直試圖保持這種平衡。

雖然有些波動，美國聯準會還是十分成功的維持平衡，這是道瓊指數史無前例從一千點以下暴漲到超過一萬一千點的原因。從今天的角度來看，我只把一九八七年十月發生的股票崩盤看成是景氣過程中的小小停頓。聯準會多次提高利率，加上過度投機，導致二○○○年的這次崩盤。但崩盤後，聯準會降低利率，過沒多久，華爾街再次創下新的指數紀錄。

只要中央銀行能夠維持這種平衡，股票就會在波動中繼續上漲，下跌趨勢也會消失。很多事實都證明這點，因為今天各國的中央銀行都有自主權，只要經濟面顯出一絲過熱跡象，就能立即採取最簡單的步驟加以控制。

同樣，當經濟面臨衰退威脅時，也能立即降低利率。但如果某個時候，中央銀行不再能在衰退和過熱之間保持平衡，而經濟成長失去控制，再加上通貨膨脹率增加，後果就會相當嚴重。

利率敏感度

因高利率而導致的經濟危機，要等到企業因為籌資費用太高，停止或撤回投資時才發生。出於同一原因，消費者也會減少貸款，於是貨幣需求相對降低。原則上，至此通貨膨脹也會緩和，因為中央銀行可能已降低利率。如果通貨膨脹已處在工資和價格的螺旋階段，或處在通貨膨脹恐慌階段，貨幣貶值就要持續一段時間。

證券市場對利率提高或降低的反應有多快，要看大眾的態度。如果市場參與者和幾年前一樣，對利率非常敏感，他們就會在通貨膨脹剛出現時，作出反應，賣掉股票，停止買進股票。於是預期中央銀行提高利率的心理出現，等到利率真的提高時，大家的反應反而變小了。

相反地，如果投資者重視企業獲利及經濟指標，就可能發生即使中央銀行多次提高利率，股票行情仍然繼續上漲。此時，就會產生失衡現象，同時也為投資者提供機會。因為，最遲十二個月後，指數會跟上貨幣。因此中央銀行強勢提高利率後，指數回跌只是早晚的事，而之前的氣氛愈熱絡，崩盤的情況就愈厲害。誰如果看出這種失衡，便可及時退出市場，而放空的投機人士便能大撈一筆。

科斯托蘭尼的投機世界（增修版）

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