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〈鉅亨主筆室〉弟兄們!殺向12,682.41點!

鉅亨網 總主筆 邱志昌 2017-05-15 07:07

壹、前言
(圖一:抽刀斷水水更流、萬點不是什麼大不了的事啦!鉅亨網首頁)
(圖一:抽刀斷水水更流、萬點不是什麼大不了的事啦!鉅亨網首頁)

不要再糾纏台股萬點了,就讓它好好地來;但這次可絕對不能讓它再好好地去。它最好是再向上去,別再走錯方向;最好去攻下一個目標 12,682.41 點,台股加權股價指數史上最高點。在國內多數投資人無感中,台股加權指數、對著萬點一攻再攻。萬點或是非萬點多是價位象徵;與指數有最直接關係是台股 ETF。所有再怎麼用心優越的投資組合,多無法打敗大盤。股票型共同基金本身就是「投資組合」,而大盤就是股票「市場投資組合」;「指數報酬率」就是「市場投資組合報酬率」。現實投資的確如此,被動式 ETF 優於主動式投資組合;就是自己選股建立投資組合,操作績效必然輸給大盤。在這種情勢中,最簡便的股票投資工具就是 ETF;投資於台股 ETF 報酬績效,會優於自己選股所建立的投資組合。市場版圖幅員越大,這種現象就越明顯;這之所以萬點冷感原因,多數人多是自己建立投資組合,最近是看得到、吃不到、口水直流。

貳、外資深諳股票投資最大報酬法則?到底有沒萬點風險?

有價證券本來就是資本主義核心產物,第一張股票淵源於東印度公司;荷蘭是最早諳於股票操作國家,鬱金香泡沫是全球金融遊戲創舉。對 18 世紀就已縱橫全球海權的荷蘭人而言,用何種方式持有股票、何時出脫股票是再熟悉不過。荷蘭所屬的飛利浦公司是台積電創始股東,幾十年來飛利浦公司顯著賣掉台積電的股票,是在上一波台積電股價到達 150 元 / 股以上高峰期,而且當時新台幣匯率升值到 27 至 25 兌換 1 美元間時;「股匯雙賺」是典型國際化投資模式,荷蘭人最清楚。一、外資成為股票操作高手,它買進選股標的說來簡單,就是這市場中總市值最高股票;總市值等於流通在外股數乘以每股股價。將台股上市櫃公司總市值,由最高排到最低;然後將所有標等比率、劃分為 5 等份;挑選第一最高總市值等份公司,這大略就是外資選股模式。二、國際投資機構調節股票時機,多會找到匯率與股價最高之際。若用此一原則審視台積電股價動態,則對該公司目前製程技術、人才、及這些資源整合後的公司價值;再配合新台幣匯率變化預期,或許可理解與測量股價是否出現風險警訊。

(圖二:別讓它漲到27兌1美元!外資會落跑?鉅亨網首頁)
(圖二:別讓它漲到 27 兌 1 美元!外資會落跑?鉅亨網首頁)

以投資股票「期間報酬率」算計,「單期」是價差與股利多寡合計、這是投資人短期訴求;長期則是價差與股利與再投資收益、就是複利總和、這是長期投資者主訴。國內投資者之所以對萬點冷感,第二原因是長期以來著重了短期投資;忽視長期投資威力。投資人只見到台積電與鴻海、大立光在盤面迭有表現;而這些股票其實也曾經是投資人最愛,但過去多被投資人「有賺就賣」,當成短線操作獲利標的;外資卻將它們視為長期珍珠寶物。就像去倫敦參觀大英博物館,看到中國清朝文物一樣。這種股票需要時間醞釀,投資最大風險是「等待」;投資人多知道,股票投資最大學問,非殺進、也不是殺出;是左等右等、千等萬等,空等、苦等、但最後等到的卻不見得是獲利的兌現;但如果不想等、那絕對是沒指望。既然等待是長期獲利方式,那對萬點一攻再攻、那也是正常的事了;外資多不急。是否攻上萬點的新聞意義大於實質投資損益;新聞本身就是非常態、是偶發且顯著事件;人生活內容不要被新聞完全包圍。

叁、人類在經濟行為中的各種思維模式?
(圖三:使川普也抓狂的台灣鴻海公司,鉅亨網首頁)
(圖三:使川普也抓狂的台灣鴻海公司,鉅亨網首頁)

台股中的外資機構能夠堅持、且著重於長期投資、膽子不小。因為有價證券風險,其價格變動敏感度,要比商品對多空因素反應速度快。在證券定價模型中,股票是「沒有到期日」的;但衍生性商品、選擇權與期貨多是「有到期日」。有到期日期貨合約是每天結算,帳面虧損太大就得補繳保證金;持有期貨合約者、除非多空雙邊多押,不然一旦大波動、則惶惶不可終日。對所有有價證券發行者而言,企業負責人希望它所發行有價證券到期日越長越好;如此手上可用資金穩定,有利企業長期版圖擴張。但這對股東卻是一種「時間風險」;因為兩方異地而處、資訊不對稱性隨時存在。如公司債所發行到期日越長,它的 Duration(存續期間) 就越大、風險越高。股票也一樣,在講究機會成本前提下;其它股票多是「不動產」。只有台積電與鴻海、大立光等股價每天紅通通?其它股票多陪公子唸書?這對 80% 股票投資人情何以堪?但是這又能奈何?80% 短線客天人交戰、祈求天降甘霖、甚至期盼外資買進自己手上股票。「等待」永遠是人生生活最大考驗,有些人、有些股票能等、可以等;但有些人則不能等、或永遠等不到。人會甘願持續地等待下去,是因為存在樂觀盼望。但合理期望是面對現實、掌握真實發展;不合理期望則是逃避現實、一廂情願;跟「補破網」一樣,每天多在等、就是「等沒人」。

因此對於金融有價證券投資,在投資者焦慮、不甘心等情緒下,商學領域管理與投資市場行為結合,成為一門有趣的「財務行為學」理論 (Financial Behavior Theory)。自從 James Tobin 把投資組合理論,由總體經濟學拉出來後;不管是 Modigliani and Miller、或是馬可維茲、或是 CAPM、Fama 三因子模型:前提假設是所有投資人多是理性、而且是風險保守者。但財務行為基本假設卻認為,投資人多是非理性,常處在失去理智狀態中;因為他們在做投資決策時有框架心理。這也之所以在投資機構操盤團隊中,投資長老愛強調原則 Principal,一切公式化、該停損停利就去停、不要囉嗦;因為面對一個今天想買、明天卻想賣,今天說會大跌、明天說會大漲的操盤,給他最好策略就是停損與停利。但這兩個法則顯然多違背,投資機構追求長期投資最大利潤原則;也違背了投資者對投資正常思維。

(圖四:「歐盟的救星、世界的偉人」馬克宏萬歲、萬歲、萬萬歲!AFP)
(圖四:「歐盟的救星、世界的偉人」馬克宏萬歲、萬歲、萬萬歲!AFP)
肆、多愁善感、聞到風吹就想到秋天的人、最好別買股票?

由個體到總體經濟群聚行為的推導,大多有下列幾種模式:一為「適應性預期」(Adaptive Expectation)。就是用過去幾期 t-4、t-3、t-2、t-1、t 期等時間序列資料,去預測 t+1 期預估值 Expected Value。「適應性預期」與統計學「迴歸分析法」(Regression Analysis Method) 互相輝映,或說「迴歸分析法」本身就是「適應性預期」。「適應性預期」最主要邏輯是,越接近當下的「過去事件」,對未來一期的預估值越俱備影響力。二為「理性預期」(Rational Expectation),它認為所有消費者、廠商與投資者現在的行為模式,多是以未來預期做為現在行動的準則。就是以 E(t+1)、E(t+2)、E(t+3) 等反過來去求 t,E 是 Expectation 預期的意思;預期未來 Fed 將要升息,則現在將美國公債賣出;預期未來降息則買進公債。理性預期不僅強調方法,也非常重視「訊息組合」(Information Set),訊息組合讓理性預期的過程動態化。

暸解凡事是動態非常重要。人為什麼會生大病?通常是想不開?有運動習慣人多知道,越是心理鬱卒越要出去動;那會把那些昨天一堆鳥事用深呼吸吐掉。其實吐得掉嗎?當然是吐不掉,那為何動了後就沒事?那根本不是沒事,是事情它本身就是多變化;事到橋頭自然直。可是人總是跟自己過意不去,凡事多是靜態去想;就這樣小事化大、然後大事化煩、煩啊、煩事就變病。船到橋頭自然直?其實到時船拉不直也沒關係、反正翻船也不見得會淹人、淹了人也不見得會淹到我們。若一定要有系統尋求動態過程最適解,可運用動態賽局理論 Game Theory。

例如近期歐洲股市,影響當下法國或是德國股市舉足輕重事件,不會再是 2016 年 6 月 23 日「英國脫歐公投」,而是法國馬克宏當選法國總統。在過去約近一年時間,全球股市籠罩在兩大平行變數中,一為 Fed 升息或緊縮政策,另一個為歐洲政黨政治民主選舉。自從 2012 年希臘引爆歐洲主權債務危機以來,不管是經濟或政治的發展,多與「留歐」或是「脫歐」、歐盟完整性議題揮之不去。但這一議題一系列發展也正在轉圜與改善中。歐盟的主體、最強大國家為英國、法國與德國;由 2016 年 6 月到 2017 年中,這三個國家多進入一輪、新舊政黨或政權更替。法國應是決定歐盟變動最大關鍵,因為前有英國脫歐、後有梅克爾高聲望民意調查。在 39 歲的馬克宏當選法國總統後,歐盟未來演變的理性預期顯然是,不必再擔心歐盟解體了;因為最關鍵法國已穩住。馬克宏真是「民族救星、世界偉人」;看來老婆至少要長自己 20 幾歲,先生才有當總統的運勢。

(圖五:法股萬眾一心、普天同慶、開瓶拿破崙酒慶祝?鉅亨網首頁)
(圖五:法股萬眾一心、普天同慶、開瓶拿破崙酒慶祝?鉅亨網首頁)
伍、結論:柏南克會被佛利德曼「海扁」!

「理性預期」(Rational Expectation) 定義是,經濟行為人是以「經濟理論」,做為預估未來市場變動方法;而且這些判斷方法是基於,自己私利之最大利潤。經濟行為中,消費者是在有限預算下,達到效用 Utility 最大化;有價證券投資組合,是以最大報酬率 Return Rate 為目標。廠商則以銷售利潤、營收減掉成本最大化為目標。這是所有個體經濟標準行為,由這個邏輯持續往總體經濟前進,則是一個經濟體、最後以最大福利 Welfare 為目標。這是「理性預期學派」鼻祖 John Muth,對「理性預期」最基本行為定義。

亞當斯密斯認為,市場有一隻看不見的手;這就是供需雙手。但理性預期也有一隻手,就是自私自利的手,是這隻手推動所有經濟行為。在訊息運用上,理性預期強調優勝劣敗;勝者必須運用所有訊息與正確推導模式;就是動態賽局理論。當然學者會懷疑,在這種非常多元化的投資中,他們能這麼厲害去運用不同的經濟理論?而這樣所推演出來的行模模式,最後是真會出現均衡成交現象?或他們互動行為能可出現,供需蜘蛛網模型供需變動中的收斂?萬一沒收斂?理性預期學派的前驅是貨幣學派,以佛利德曼為首的貨幣學派始終認為,不必動不動就大動干戈、胡思亂想、搞得雞飛狗跳,用規則 Rule 的貨幣政策就可。如果佛利德曼還在世,柏南克可能會被他海扁。

(提醒:本文是為財金專業研究分享,非投資建議書;不為任何引用本文為行銷或投資損益背書。)






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