Snap上市大獲成功：硅谷雖然傲慢 但華爾街更饑渴

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新浪科技 鄭峻發自美國硅谷

這是自 2014 年阿里巴巴上市以來，華爾街最期待和熱捧的上市交易。在經過近一年的籌備，Snapchat 母公司 Snap 終於成功登陸紐交所。發行價 17 美元，開盤 24 美元，報收 24.51 美元 ，首日交易飆升 44%，以收盤價計算，Snap 市值高達 340 億美元，成為僅次於 Facebook 的美國第二大社交網絡公司，而 Twitter 市值如今已經跌到了 110 億美元左右。

雖然 Snap 總部並不在硅谷，而在娛樂之都洛杉磯，但從所處行業、創辦經歷、業務模式、創始人以及對待資本的態度上，這家公司都是一副不折不扣的硅谷科技新貴派頭。這不是華爾街和資本市場通常喜歡的風格，但這筆交易又是他們無法忽視的、不願錯過的大買賣。

Snap 上市正趕上了美國股市連續創下新高的小陽春。道指本周站上了 21000 點的歷史新高，過去一年穩步上揚了 24%；納斯達克股指在過去半年一路飆升了 28%。新總統特朗普的減稅承諾和美聯儲的加息預期都推動了資本市場的升溫。

更為重要的是，在經歷了過去兩年科技 IPO 顯著放緩甚至停滯之後，如今已經明顯回暖升溫的資本市場熱切期待着 Snap 能迎來靚麗的上市表現，為隨後的 Uber、Airbnb、Pinterest 等硅谷新貴登陸華爾街奠定良好的基礎。

因此，即便 Snap 帶着硅谷科技新貴特有的狂妄和傲氣，幾乎無視華爾街傳統的價格評判指標和企業治理規範，資本市場依然以極大的熱情追捧這近三年來最大的新股上市，將這家創辦五年的行動社交平台推到了 340 億美元的天價。

華爾街對 Snap 的饑渴程度，以兩個傳統的衡量股價的指標就可以看出來。市銷率是股票市值與營收的比例，以發行價計算，Snap 的市銷率高達 67 倍，成為了有史以來最為昂貴的新股。而另一個指標市盈率 (市值與盈利的比例) 則根本就無法適用 Snap，因為去年 Snap 巨額虧損了 5.15 億美元，擴大了 38%。

Snap IPO 估值與其它科技公司對比

沒有對比就沒有效果。如果用 Snap 的市銷率對比此前上市的一些科技巨頭，就更能明白如今的華爾街是多麼狂熱。被公認上市時估值偏高的 Twitter 在 2013 年上市時的市銷率是 44.8 倍，Facebook 和阿里巴巴在 2012 年和 2014 年上市時僅有 28 倍和 19.8 倍。

似乎隨著時間的推移，華爾街越來越折服於來自西海岸的年輕人，心甘情願放棄自己傳統的標準，去擁抱這些代表未來的互聯網公司，無論未來是否會到來。相比之下，亞馬遜和谷歌這兩大科技巨頭，在 1997 年和 2004 年被華爾街廣泛看好的時候，市銷率還只有 19.1 倍和 16 倍。

而三十年前的微軟，剛剛推出首款 Windows 零售版操作系統，上市時的市銷率更是只有可憐的 3.7 倍。猜猜現在的蘋果市銷率是多少倍？按照 2016 財年的營收計算，不到 3.5 倍。儘管市值高達 7290 億美元，但按照市銷率和市盈率衡量，蘋果的股價可以算無比低廉。

比起他們之前的先輩，如今的硅谷新貴們，似乎更加不在乎華爾街固有的規範和傳統，而一次次最終妥協的依然還是華爾街。此次 Snap 發行的新股是沒有投票權的，這意味着無論投資者購買多少股權，都無法影響到 Snap 的公司決策。兩位創始人以 43.6% 的實際持股卻掌握了 88.6% 的投票權。

這種無視傳統股東權益的分類股權結構如今越來越得到硅谷科技公司的青睞。2012 年穀歌對自己的上市股票進行了分類改組之後，隨後的 Facebook、Linkedin 紛紛效仿，以確保創始人對上市公司的絕對控制權。

科技公司採取如此獨裁專制的措施並非沒有緣由。蘋果聯合創始人喬布斯早前在公司上市後被董事會排擠出局，「華爾街之狼」卡爾 · 伊坎 (Carl Icahn) 多次大舉收購流通股發動委託書之爭逼迫科技公司進行戰略調整，甚至導致通訊巨人摩托羅拉分崩離析。

可以預見的是，未來的 Uber、Airbnb 以及更多的硅谷新貴上市時，他們的創始團隊都會通過這種不平等的方式，將公司的控制權牢牢地掌握在自己手裡。而投資者只能扮演着財務投資者的角色，除了拋售股票和分紅得到經濟利益，對上市公司的治理毫無話語權。

幾乎無條件接受了 Snap 瘋狂的估值、巨額的虧損、專制的股權結構，那麼華爾街到底看重了 Snap 的什麼？

年輕人和他們背後的巨大廣告市場。Snap 是一家完全專注於青少年用戶的行動社交平台，而這個主要在 2000 年之後出生的群體則是廣告主最為看重的目標人群。按照招股書公布的數據，去年年底，Snap 的日活躍用戶數約為 1.58 億人，每用戶每天使用超過 18 次。

巨大的用戶群和超高的用戶粘性帶來了巨大的廣告價值。和中國青少年一樣，美國青少年看電視和電腦上網的時間越來越少，更青睞於手中的智慧型手機；廣告主要觸及這些「千禧年一代」人群，就必須投放到他們所常用的行動廣告，尤其是行動影音廣告。

Snap 去年營收增長超過六倍，達到 4.05 億美元，其中 98% 來自於廣告。能在未來獲得多大的廣告營收，決定了 Snap 的股價能夠走多高。IDC 的數據預計，2020 年全球廣告市場規模將從去年的 6520 億美元增長到 7670 億美元，行動廣告營收從去年的 660 億美元增長到超過 2000 億美元。如果 Snap 可以繼續保持自己的競爭力，那麼他們的營收還有巨大的增長空間。

不過，在 Snap 上市過程中，談論最多的問題並不是其估值過高，而是 Snap 的未來用戶增長前景：他們會繼續成長為 Facebook 那樣地位穩固的社交巨頭，還是會像 Twitter 一樣陷入增長困境。

Snap 每季度平均日活用戶數（單位：百萬）

在過去一個季度，Snap 的日活用戶增長了 3.2%，已經較前兩年有了明顯放緩的趨勢。此外，在國際市場，Snap 的擴張也並不順利。對比 Facebook 和 Twitter 上市前一季度，當時兩大社交巨頭的日活用戶增速則是 5.7% 和 6.9%。而且，當時 Facebook 的日活已經是 4.83 億的規模。

Facebook 就是 Snap 的最大競爭對手。過去幾年，Facebook 一直在孜孜不倦地「致敬式圍剿」Snapchat，旗下兩大平台 Facebook 和 Instagram 不斷推出功能相似的同質化產品，試圖將 Snap 的用戶挖回自己的平台，尤其是與 Snap 用戶群高度重合的 Instagram。近期 Snap 用戶增長明顯放緩的預警信號，正是在 Instagram 推出 Stories 功能之後出現的。

相比較 Facebook 和 Instagram，Snap 最大的賣點「閱後即焚」也可能成為未來的缺陷，沒有歷史記錄也就意味着沒有用戶回憶。如果喜新厭舊的青少年群體發現 Instagram 或是其他更有趣的新平台，那麼離開 Snapchat 也沒有多大的負擔。

或許未來一年，Snap 股價會從上市的高位回落，但這並不可怕。在過去的幾年時間內，無論是 Facebook、阿里巴巴這樣的互聯網巨頭，還是 Twitter、Groupon、Zygna 這樣的中小公司，都在上市第一年跌破發行價，但最終的股價表現還是會以公司基本面和增長表現為基礎。

Snap 會是新的 Facebook，還是又一個 Twitter？這個問題只有時間才能判斷。但已經數年未見硅谷科技新貴上市的華爾街，早已饑渴難耐，無論 Snap 未來走向如何，是骨頭還是肉，顧不上多想，先咬了再說。